以往基于企业财务信息的定量分析集中于刻画企业盈利能力、成长性、财务质量等，其核心指标为企业的利润（或营收）。除此之外，报表信息中蕴含着丰富的alpha信息，例如管理层薪酬水平与股票未来的收益存在明显相关性。
在本文中，我们将分析以往研究极少被关注的一个维度：财报中的政府补助信息。政府补助是指企业从政府无偿取得货币性资产或非货币性资产，具有来源于政府的经济资源和无偿性两个特征。
根据《企业会计准则第16号》文件，政府补助分为与资产相关的政府补助和与收益相关的政府补助，当同时满足企业能够满足政府补助所附条件、企业能够收到政府补助时，政府补助才能予以确认。1.与资产相关的政府补助，确认为递延收益，在相关资产使用寿命内分期计入损益。
2.与收益相关的政府补助，用于补偿企业以后期间的相关成本费用或损失的，确认为递延收益，并在确认相关成本费用或损失的期间，计入当期损益或冲减相关成本；用于补偿已发生的相关成本费用或损失的，直接计入当期损益。
此外，根据该文件，与企业日常活动相关的政府补助，应当按照经济业务实质，计入其他收益或冲减相关成本费用；而与企业日常活动无关的政府补助，应当计入营业外收支。同时，计入当期损益的政府补助并非全部被计入经常性损益。根据相关会计准则，计入当期损益的政府补助中，与公司正常经营业务无关的部分将反应在企业的非经常性损益明细中（我们在本文中简称其为非经常性政府补助，下同）。政府补助对于A股上市公司的支持力度呈上升趋势。如图1所示，我们统计了2010年以来企业非经常性损益中的政府补助额度，可以发现近年来A股上市公司获取的政府补助总金额以及补助金额占利润总额的比例均整体呈上升趋势，政府对于上市公司的帮扶程度在稳步提升。图2展示了2010年以来政府补助金额对于企业净资产收益率ROE的提升效果，各年份政府补助对于全A股票ROE提升幅度的中位数稳定在0.5%附近，有超过25%的股票因为政府补助使其ROE提升幅度超过1%。因此，政府补助对于上市企业的盈利改善效用十分明显。收到政府补助对于企业而言无疑是利好的，企业无偿地从政府手中获取到资源，增厚了整体的盈利水平，而对于盈利能力较弱的中小企业，政府补助发挥的效用将更加明显。统计今年以来曾经以临时公告形式披露政府补助信息的上市公司，图3展示了其在今年的股票收益表现与对应公告中披露的补助金额信息。截至截至2022-10-31日，今年有超过700只股票披露过政府补助公告，每次公告对应披露的金额中位数约2000万元。截至2022-10-31日，这批股票今年以来收益率均值为-14.6%，对比各重点宽基指数的收益表现，同期沪深300指数的收益率为-29.0%，即使今年表现较好的国证2000指数的收益率也仅为-17.7%，股票组合整体相对宽基指数的超额收益明显。在政府补助整体力度提升明显、补助金额对企业盈利帮扶效果显著的前提下，我们希望能深入分析政府补助信息与股票未来收益表现之间的联系。然而并非所有的政府补助均会以临时公告的形式披露，在后文研究中，我们将不局限于上市公司与补助相关的临时公告，而是进一步深入财务报表中，尽可能拆解挖掘政府补助相关的信息，寻找可供二级市场交易的alpha。首先，我们分析政府补助信息披露对于股票收益表现产生的冲击效应。其中，对于上市公司收到政府补助后的应对外披露的临时性公告，沪/深交易所均有明确的规章要求。上交所于2017年1月15日发布《上市公司信息披露监管问答》，其中明确规定上市公司取得政府补助对公司有重大影响的，应当对外披露。具体而言，对于与收益相关的政府补助，“达到公司最近一个会计年度经审计净利润10%，且金额超过100万的，应当披露”；对于与资产相关的政府补助，“达到公司最近一期经审计总资产的10%，或者净资产10%且金额超过1000万元的，应当披露”。类似的，深交所《深圳证券交易所上市公司业务办理指南第11号——信息披露公告格式》中第39号关于“上市公司获得政府补助公告格式”指出“上市公司及其子公司获得可能对上市公司资产、负债、 权益或经营成果产生重大影响的政府补助适用本格式”。上述重大影响是指“收到的与收益相关的政府补助占上市公司最近一个会计年度经审计的归属于上市公司股东的净利润10%以上且绝对金额超过 100 万元”，或者“收到的与资产相关的政府补助占最近一期经审计的归属于上市公司股东的净资产10%以上且绝对金额超过 1000 万元”。因此，当政府补助金额对于上市公司的净利润或者净资产产生重大影响时，上市公司有义务应当及时外披露相关信息，我们在下文中将首先分析政府补助的临时公告与股票收益走势之间的相关性。首先，根据上市公司公告标题中出现的“政府补助”语义，我们统计2011年以来上市公司的政府补助公告数量。如图4所示，政府补助公告在2017年开始数量还较少，此后数量出现明显增多，在2020年和2021年达到峰值，超过1000家上市公司披露了2000多份政府补助公告。另外，发布政府补助公告的公司以中小市值企业为主。以半年为窗口，我们统计披露过政府补助公告的股票在各宽基成分股中的分布。如图5所示，这些股票更多地集中在中证1000、国证2000指数成分股中，而在中证800指数成分股中分布数量较少，整体分布偏向于中小市值的股票。此外，我们在表6中统计了这部分披露过政府补助公告企业的市值分布。披露过政府补助公告的股票在市值分布与国证2000指数也十分相似，二者市值中位数均在50亿元附近，各分位点市值也较为接近。政府补助相当于企业无偿地获取了一定的资金，对于企业本身无疑是个利好条件，对于二级市场交易而言，我们分析政府补助公告披露前后股票的收益走势。记T日为政府补助公告披露日，我们分别统计披露前20日和披露后120日股票相对于市场指数的累计超额收益。同时，因为样本以中小市值股票为主，我们以国证2000指数作为业绩基准。如图7所示，2011年以来，披露政府补助公告的股票在信息发布前相对市场略有超额，前20日相对国证2000指数约有0.5%的累计超额。公告发布后整体超额的累计速度同样不高，但是我们发现超额持续性非常稳健，在公告后120日相对国证2000指数超额收益额约2.7%。若每日等权持有过去60日披露过政府补助信息的股票，如图8所示，2012年以来组合相对国证2000指数的累计超额收益稳健向上。由此，我们发现政府补助公告并不像一个纯粹的alpha信号，在公告披露前后股票相对于市场指数的超额收益没有明显差异，披露后未来相当长的区间内股票相对市场指数的超额收益也未出现衰减。因此，政府补助信息更像是一个特征，借助于政府补助公告的披露，我们可以筛选出具有一定特征的上市公司，这类企业可能更倾向于是长期收到政策性补助扶持的中小市值企业，其股票在长期相对于可比宽基指数能表现出稳健的超额收益。政府补助公告局限于特定的披露条件，因此我们难以直接通过公告来获取全面的补助信息。但是所有的补助最终都会落地到企业的财务报表中。在后文中，我们将深入到财务报表，具体分析政府补助与股票收益走势间的联系。根据前文介绍，我们知道政府补助公告只有触发特定条件才会披露，我们无法通过补助公告而获取全面政府补助信息，而政府补助最终将反应在企业的财务报表中，在本节中我们将深入企业的财务报表分析展开进一步分析。
基于相关会计准则文件的分析，我们可以简单梳理在企业的财务报表中可能出现政府补助内容的相关科目。
在利润表中，其他收益科目统计了与企业日常活动相关的计入当期损益的政府补助，而与企业日常活动无关的政府补助，被计入营业外收支。
资产负债表中，递延收益科目包含“与资产相关”和“与收益相关且尚未计入当期损益”的政府补助。其属于负债类科目，在未来摊销计入损益之后消减；因此递延收益中的政府补助可以理解成企业当前存量的、尚未在利润表中兑现的政府补助。
此外，计入当期损益的政府补助并非全部被计入经常性损益。根据《公开发行证券的公司信息披露解释性公告第1号——非经常性损益》，企业财报中披露的非经常性损益包含“计入当期损益的政府补助，但与公司正常经营业务密切相关，符合国家政策规定按照一定标准定额或定量持续享受的政府补助除外”（我们在本文中简称其为非经常性政府补助，下同）。
因此，非经常性损益附注中包含我们在文章开头提及的非经常性政府补助，其值为计入当期损益的政府补助扣除“符合国家政策规定按照一定标准定额或定量持续享受”的政府补助。
在本节中，我们将分别从非经常性政府补助、其他收益和递延收益这三个维度分析政府补助与股票收益表现的关联性。3.1 非经常性政府补助
由前文可知，非经常性损益明细中包含科目“计入当期损益的政府补助，但与公司正常经营业务密切相关，符合国家政策规定按照一定标准定额或定量持续享受的政府补助除外”，该科目是计入当期损益且未来不具有持续性的政府补助额度。
首先，我们发现非经常性政府补助具有显著的行业差异。统计2021年报各行业非经常性政府补助额度的总和，可以发现电子、汽车、机械、医药和电新等行业收到了更多的补助额度，而消费者服务、纺织服装等行业的非常性政府补助额度则较少。其次，政府补助和非经常性损益也存在明显差异，统计各年度政府补助占非经常性损益比例，2010年以来该比例均值约48%，政府补助大概贡献了约50%的非经常性损益。为了剔除行业因素的影响，我们计算企业在所属行业内的非经常性政府补助金额占行业总额的比例，并将其定义为support，以刻画企业所获得的补助支持度：在行业内非经常性政府补助的分布差异也非常显著。我们计算所有股票2021年报的support指标，并从小到大排序，统计support的累计值。指标值最小的前百分之50、75和95分位股票的support累计和占所有股票support累计和的比例分别为4.9%、15.5%和47.6%，远低于分位点水平。这意味着少数企业占据了行业内的绝大部分非经常性政府补助金额，因此support指标的分布形态并不均匀，存在大量极端值，整体取值差异较大。因此，我们将support指标取排序值，并在截面上做行业和市值中性化处理，检验指标的选股能力。（由于因子自相关较高，为避免短期市值变动引起的扰动以及对股票市值的过度区分，中性化时我们将全市场股票按照市值等分成50组，每组内股票取序值，下同）。图13展示了support指标在全A股票的10分组超额收益，分组收益单调性虽然一般，但是多空组合的相对强弱关系却十分显著。多头组合平均每年跑赢等权组合约4%超额收益，空头组合平均每年跑输等权组合约6%，多空对冲收益显著。这意味着，整体上政府补助力度与股票在短期内相对收益表之间存在显著正相关，更高补助扶持力度的股票在未来的收益表现将更好，其原因可能在于政府补助指引了当期的热点产业方向，同时在个股层面则提升了股票的经营能力。然而，虽然越高的补助额度意味着更高的补助扶持度，但另一个维度，我们认为企业盈利过度依赖于政府补助却并非好的征兆，这意味着企业自身较差的经营能力。为此，我们计算非经常性政府补助占企业利润的比例，并以此度量企业盈利对于政府补助的依赖度dependence：图14展示了中性化后dependence指标在全A股票中的10分组超额收益，企业利润对于政府补助的依赖度与股票的收益呈现出明显的负相关性。多空组合的收益差尤其明显，依赖度最高的分组股票平均每年跑输等权指数约10%，而依赖度最低的分组股票平均每年跑赢等权指数约9%。因此，我们结合非经常性政府补助对企业的支持度support以及企业利润对于政府补助的依赖度dependence，综合构建非经常性政府补助因子subsidy：将subsidy因子进行行业和市值中性化后，统计因子绩效（在全A股票样本池中统计因子绩效时，均剔除新股、ST等特殊股票，下同）。如图15所示，2010年以来subsidy因子分组收益单调性明显， ic长期稳定为正，多空对冲净值稳健向上增长。从分年绩效来看，subsidy因子各年份绩效稳健，2010年以来ic均值为3.8%，ic胜率达到84%，icir超过3.2。多空对冲组合年化收益达到13.9%，其中多头组合表现优秀，超额收益达到6.8%，并且因子表现出良好的稳健性，月度之间自相关超过80%。非经常性政府补助只包含了计入非经常性损益的政府补助额度，实际上还有相当额度的政府补助计入了企业的经常性损益，而上市公司季报中一般不披露该数值。但关于计入损益的政府补助总额在财务报表中还是有迹可循。根据相关准则，计入损益的政府补助与企业日常活动相关的会被计入“其他收益”科目，而只有与企业日常经营无关的部分才被计入营业外收支中。因此，通过“其他收益”我们可以大体把握整体计入当期损益的政府补助额度。3.2 其他收益
“其他收益”是利润表中包含政府补助的科目。2017年5月10日，财政部修订发布了《企业会计准则第16号——政府补助》，自2017年6月12日起施行。“其他收益”是本次修订新增的一个损益类会计科目，应当在利润表中的“营业利润”项目之上单独列报“其他收益”项目，计入其他收益的政府补助在该项目中反映。
如图18所示，我们统计企业定期报告中“其他收益”科目非零/非空的财报数量占财报总数的比例，2017年半年报开始财报中出现“其他收益”科目，这与会计准则变更的时间点相一致，但此时指标覆盖度还不高，占全样本比例约50%。从2017年的年报开始，“其他收益”科目的覆盖度出现明显提升，基本覆盖90%以上的企业。
此外，我们计算其他收益和非经常性政府补助在截面上的相关系数，如图19所示，二者之间的截面相关性均值约80%，具有较高的相似性，这侧面证实了两个会计科目描述的经济活动要素对象具有较高的一致性。同时这两个科目在数值上也非常接近，将非经常性政府补助和其他收益相除得到二者的比例值subsidy/other，各报告期该比例的25分位和75分位值均位于1附近。因此，我们可以套用对于非经常性政府补助的分析框架，将对其他收益的分析拆解成政策支持度support和利润依赖度dependence两个维度。首先，政府补助对于股票的支持度support定义为：其次，盈利对于补助的依赖度dependence定义为：
最终，将两部分信息汇总得到其他收益因子other：
如图20/21所示，支持度support和股票未来收益呈正相关性，而依赖度dependence和未来收益呈负相关性。综合因子other从2017年报开始有全面覆盖，在2018年4月起的回溯期内因子ic长期稳定为正，多空对冲净值稳健向上增长，分组收益单调性良好。从分年绩效来看，other因子各年份绩效稳健，2018年4月以来ic均值为5.0%，ic胜率达到85%，icir超过3.4。多空对冲组合年化收益达到17.7%，其中多头组合表现优秀，超额收益达到8.9%，并且因子表现出良好的稳健性，月度间自相关超过86%。3.3 递延收益
“递延收益”科目与上文提及的“非经常性政府补助”和“其他收益”具有较大的差异性，后两者属于损益类科目，而递延收益是资产负债表中的负债类科目。因此递延收益属于存量指标，指标度量待确认的收入或收益，即暂时未确认而将在以后确认收益。在中国会计准则和《企业会计制度》中，递延收益应用的范围非常有限，主要体现在租赁准则和政府补助准则的相关内容中。我们剔除零值和空值之后统计递延收益科目在全A股票中的覆盖度，递延收益从2014年的年报开始有较全面的覆盖，此后在全A股票中的覆盖基本都在80%以上。递延收益相较于前两个科目存在较明显增量信息。我们计算递延收益和非经常性政府补助之间的截面相关性，二者截面相关系数均值在50%，整体存在较明显增量信息。对于前述科目非经常性政府补助和其他收益，我们用补助值占行业总补助总额的比例度量支持度；而区别于损益科目，递延收益属于负债类科目，因此我们用同属于资产负债表的净资产科目进行标准化，定义补助支持度：考虑到递延收益在报表中属于负债类科目，属于存量指标，其包含了在当期并未计入损益的待确认收益，这部分递延收益会在未来按照一定规则分期计入损益。因此，对于递延收益和利润的比较我们给了简单假定：假设留存的递延收益会在未来1年的区间内均匀分期计入损益，简单调整得到季度计入损益的递延收益值deferred_q：将deferred指标做行业和市值中性化处理后，我们回溯2015年4月份以来deferred因子在全A股票中的选股绩效。指标从2015年报开始有全面覆盖，我们从2015年4月起回溯指标绩效，图27/28展示了回溯期内的因子绩效。在回溯期内，因子ic长期稳定为正，多空对冲净值稳健向上增长，10分组组合超额收益单调性良好。从分年绩效来看，deferred因子各年份绩效稳健，2015年4月以来ic均值为4.4%，icir超过2.8。多空对冲组合年化收益达到17.7%，其中多头组合表现优秀，超额收益达到9.5%，并且因子表现出良好的稳健性，月度之间自相关超过88%。上述三个政府补助相关的维度：非经常性政府补助、其他收益以及递延收益，非经常性政府补助来自于非经常性损益表，刻画了计入当期损益的补助中不可长期持续的部分；其他收益来自于利润表，包含了计入当期损益的补助额度中与日常经营相关的部分；而递延收益来自于资产负债表，包含了当期留存的在未来将分期计入损益的补助。综合以上三个维度，我们将各指标标准化后，等权相加综合构建政府补助因子govt：其中subsidy从2011年开始计值，other从2018年4月开始计值，deferred从2015年4月开始计值，后两个指标在缺失时间段按0计值再相加。图30/31展示了从2011年开始的回溯期内的因子绩效。govt因子ic长期稳定为正，多空对冲净值稳健向上增长，10分组收益单调性良好。从分年绩效来看，govt因子各年份绩效稳健，2011年以来ic均值为4.3%，icir超过3.1。多空对冲组合年化收益达到16.1%，其中多头组合超额收益达到8.3%，并且因子表现出良好的稳健性，月度之间自相关超过80%。统计指标在常见宽基指数成分股中的绩效，govt因子在中大市值股票域中表现稍弱，在中证800成分股内IC均值3.1%，ICIR达到1.75；原因在于govt因子在沪深300指数成分股中无明显选股绩效，究其原因是大蓝筹对于补助的依赖性均很低，而来自于政策性支持的补助对于中小市值企业的影响却非常明显。govt因子在沪深300指数成分股以外的股票域中表现优异，在中证1000和国证2000成分股中多空收益年化收益值均超过20%，多头超额均在10%以上，IC均值都超过5%；在创业板股票中，因子表现同样优异，多空收益达到19.5%，IC均值超过4%。
分析govt因子与常见选股因子的相关性，图34展示了指标原始值/中性化值和常见选股因子原始值/中性化值之间的相关性。首先，govt因子和量价类因子无明显相关性，反转、换手、非流动性和波动率等量价指标在剥离行业和市值信息之后与因子相关性均非常低。在基本面因子中，govt因子与成长指标相关性很低，但该因子与盈利类因子存在较明显的正相关，因子原始值与ROE和EP因子相关性约50%，即使剥离行业和市值信息后仍存在约40%的相关性。虽然govt因子和盈利类因子呈现出较高的正相关性，但分析govt因子各年份绩效，我们发现在最近2年ROE因子近乎失效、多头组合几乎没有超额收益的情形下，govt指标在最近2年的多头超额收益都能在9%左右。govt因子作为一个偏盈利的质量类因子，整体相对于传统的ROE等盈利指标更适配于近两年的市场行情，是一个较好的补充。
分析各一级行业内，govt因子的icir和多头三分之一股票收益的信息比，如图35所示govt因子在金融地产和消费类行业中表现较弱，因子在科技、医药和高端制造行业内有着更好的选股绩效，整体与政府补助更青睐的行业相一致。基于2018年以来的年报数据，图36展示了各行业研发费用总额与相关科目总额之间的相关性。相较于营收、利润和净资产等科目，三个政府补助相关的科目在行业维度与研发费用之间呈现出更高的相关性。研发投入更高的行业倾向于收到更高额度的政府补助，这与我们在前文图10中所展示的各行业收到补助总额的统计结果相一致。而政府补助因子govt在科技、医药和高端制造等高研发投入行业展现出更好的选股绩效，也可能与此因素存在相关性。govt因子在中小市值股票域中的选股绩效更好，在逻辑上也很清晰，政府补助对于中小企业的盈利改善效用要显著高于大型企业。基于该思路，我们在中小市值股票中基于政府补助信息构建一个纯多头组合。
每个月以中证1000指数和国证2000指数成分股的并集作为选股池；
- 在股票池中剔除新股，ST等特殊股票以及补助金额为0的股票；
按照中信一级行业分类，根据政府补助金额，选取获得补助金额最大的前15个行业；
将股票池中落入步骤3）选出行业的股票按照govt因子从高到低排序，选取前100值股票，等权构建组合；
图37统计了2014年以来各行业的入选比例，行业更多来自于电子、医药、汽车和机械等，整体偏向于科技、医药和高端制造行业，而煤炭、轻工和金融地产等行业选入较少。
分别以中证1000指数和国证2000指数为业绩比较基准，表39中对比了组合从2014年以来的各年份的收益表现。
组合在回溯期间内取得优秀的收益表现，2014年以来年化收益26.6%，同期国证2000指数年化收益8.0%，取得超额收益18.5%，信息比达2.71；同期中证1000指数年化收益3.8%，相对中证1000指数超额收益22.8%，信息比达2.80。
政府补助对于企业盈利提升效果显著。2010年以来企业非经常性损益中的政府补助总额以及补助金额占利润总额的比例均呈现上升趋势，政府补助对于上市公司的帮扶程度稳步提升；同时，补助显著提升了企业的盈利能力，各年份全A股票收到补助后ROE提升中位数约0.5%。披露过政府补助公告的股票相对可比宽基指数长期超额收益稳健。在政府补助公告披露前20日至后120日，股票相对于市场指数均表现出弱幅度的超额收益，但政府补助公告并不像一个纯粹的alpha信号，其对股票收益走势未产生明显冲击，股票在公告披露前后超额收益无明显差异，同时公告披露后超额收益也未出现明显衰减。临时性的政府补助公告局限于特定披露条件，因此我们深入财务报表进一步挖掘补助信息和股票收益表现之间的相关性。基于非经常性政府补助、其他收益和递延收益三个与政府补助相关的财务报表科目，我们综合构建政府补助因子govt。2011年以来，因子ic均值为4.3%，icir超过3.1，分组收益单调性良好，多空组合年化收益达到16.1%，多头组合年化超额收益达到8.3%，绩效优异。在中小市值股票域中，我们基于补助因子等权持有100只股票构建多头组合，2014年以来年化收益26.6%，同期国证2000指数年化收益8.0%，超额收益18.5%，信息比达2.71；同期中证1000指数年化收益3.8%，超额收益22.8%，信息比达2.80。
风险提示：报告中所有结论均基于历史数据统计与量化模型，存在历史规律与量化模型失效风险。
