张永志先生屡获行业权威殊荣，管理华商稳健双利，2012年获一年积极债券型明星基金奖（证券时报主办），2014年获一年积极债券型明星基金奖（证券时报主办）及三年期债券型金基金奖（上海证券报主办），2015年3月荣获“三年期开放式债券型持续优胜金牛基金”奖（中国证券报主办），2018年3月，管理华商稳定增利获“2017年度开放式债券型金牛基金”奖（中国证券报主办），2021年9月，管理华商可转债、华商瑞鑫定期开放债券两次获得“五星基金明星奖”（济安金信主办）。

张永志先生秉承稳健均衡型的投资风格，擅长大类资产配置，其投资方法论包括以下四个方面：

1、核心投资理念：擅长大类资产配置及组合管理，注重配置品种的风险收益比，在控制风险的前提下争取获得超越业绩比较基准的超额收益。债券方面，自上而下判断宏观政策趋势；股票方面，优选行业基本面趋势较好的板块和个股；注重观察决定趋势的长期因素。

2、择时择股策略：通过优选个股规避个股风险；选择行业盈利趋势向好的板块；关注盈利趋势向好、估值合理的个股。

3、证券交易原则：估值合理、基本面向好提供买入机会；个股被严重低估时考虑重配；估值过高、基本面发生拐点时卖出。

4、风险控制理念：跟踪公司情况，发现基本面发生变化及时调整。

图表2为华商稳健双利的净值曲线，多年来，该产品净值多数情况下位于业绩基准之上，近五年来净值曲线屡创新高，符合绝对收益产品的目标和定位。

分年度来看，11年期间华商稳健双利超越基准的胜率达到63.64%，尤其是2019、2020、2021年表现十分出色，实现收益15.37%、10.35%、8.39%，相对业绩基准超额10.70%、7.39%、3.16%，在较低的净值波动控制下实现了高额收益，收益超越同类基金（混合债券型二级基金指数）的胜率达到了72.73%，尤其是近五年，年年跑赢同类基金，超额分别为5.21%、1.23%、0.57%、4.82%、2.43%，牛市进攻型强，熊市能抗跌，管理能力穿越牛熊，即使在权益资产大幅受挫的2022年也抗住了回撤，仅下跌-0.25%。

此外，我们不仅关注基金的历史收益率，基金的投资持有体验也至关重要，因此考察投资者在较为常见的投资周期下，例如任意时点买入后持有一个季度/半年/一年的平均收益率以及盈利的概率，使用2013/2/6~2023/10/31的数据测算，华商稳健双利持有一个季度的平均收益率为1.61%，盈利概率为65.78%，显著高于同类指数，一年的平均收益率达到了7.05%，盈利概率为76.67%，在多数持有体验指标上，华商稳健双利均优于同类，且收益能力比较出色。

例如其代表产品华商稳健双利以纯债资产打底，基金合同规定对债券资产的投资比例不低于基金资产的80%，股票资产为辅，要求股票等权益类品种投资比例不高于基金资产的20%。用对风险资产绝对仓位的控制做好第一道风险防范。在管理华商稳健双利期间，在市场变局的多个关键时点，提前调整布局，保证了产品长期稳定的业绩表现。

2014年下半年至2015年上半年，基金积极参与股票投资机会，在2014Q1至2015Q2，股票仓位从13.21%上升至19.17%，于2014、2015年大幅跑赢业绩基准，分享了股市上涨带来的收益增厚。

2016年，市场风险释放相对充分，未来继续大幅下跌的概率较低，基金对于股灾后出现的错杀股票给予了适当的配置，挑选估值合理、业绩确定的大盘蓝筹股票进行投资，2016年Q4权益资产仓位达到20.25%，2017年，上证50收涨25.08%，“漂亮50”引领A股上涨。

2018年下半年，基金经理认为以银行、钢铁为代表顺周期品种盈利水平维持在较高位置，但前期受到明显估值压制，有一定的配置价值，Q4逆市布局，加仓权益至19.18%，2019Q1，随着PMI数据的公布，市场预期经济企稳，周期股首先开始了估值修复的历程，基金净值受益于一季度股票市场的强劲表现。

2021年Q3，基金经理认为结构性行情的结构变化很大，风格整体突变，2022年Q1，权益市场表现比较惨淡，尤其是创业板市场，基金在2022~2023年仓位整体保持较低的位置，有效的规避了权益下行风险。

华商稳健双利在券种选择上，以信用债、利率债为主，可转债为辅，采用积极的久期管理策略，会根据市场利率水平灵活变动，杠杆率水平多数在100%~140%之间，在适宜的水平下变动也比较积极。信用水平把控严格，主要投资于高等级信用债，尤其是2020年后，信用债投资以债项评级AAA为主。

华商稳健双利保持着较高的信用债配置水平，而转债作为风险较高的资产，配置比例随着股票的配置节奏同向变动，2020年后，产品的绝对收益定位愈发清晰，未再配置可转债资产。自产品成立之初，在宏观经济稳定增长的基本判断下，基金经理认为信用产品的风险可控，中国十年经济增长路径日渐清晰，呈见底回升的态势，因此基金经理长期主要配置受益于中国经济企稳的信用债。

2017年下半年起，国债收益率连续走高，总体来看，经济韧性较强和对监管的担忧加剧是当时债市调整的主要利空因素，债市情绪较为脆弱，基金逐步将仓位转为国债和金融债。长期以来，基金重仓的债券严控信用风险暴露，多数债项评级为AAA，尤其是2018年后，受中美关系、信用违约、欧洲地缘政治危机等风险事件影响，利率债市震荡走强，且违约事件频出压制了信用债市场的风险偏好，基金经理更加谨慎稳妥，多配国债、金融债，且重仓中不再出现AAA评级以下信用债。

基金采取积极的方式管理久期和杠杆水平，如图表 10、图表 11所示，绘制了基金久期、杠杆的变动与十年国债到期收益率情况。

2013年，债券市场整体偏震荡，基金维持中等久期，2014年下半年，经济和金融数据低于市场预期，货币政策逐步放松，在两次下调市场正回购利率和SLF的利好下，十年期国债收益率快速下行。以高收益债为代表的信用债表现强势，迎来债券牛市，基金在拉长久期的同时提高杠杆水平。

2016年，在债券牛市高位震荡的行情中，基金经理选择了偏防守的策略，逐步降低了组合的久期和杠杆，此后基金的杠杆率水平一直维持在140%以下。

2018年，随着10年国债到期收益率逐步降低，基金拉长了组合的久期，进入2019年，基金经理对于债券市场的判断偏乐观，保持相对较长的久期，Q3，由于债券价格的持续上涨，大幅度的降低了长久期利率债的仓位以止盈，至Q3末久期已经缩短到了比较低的水平。

基金经理在对久期和杠杆的积极管理上，一方面通过自上而下预判宏观政策趋势，另一方面注重配置品种的风险收益比。

按中信一级行业口径统计华商稳健双利权益部分板块、行业配置情况，如图表 12、图表13所示。

长期来看，基金不拘泥于某个行业或者板块，例如2013~2015年间，基金在各个板块配置较为均衡，在上游周期、中游制造、下游消费、医药、大科技、大金融板块的平均配置比例分别为13.05%、25.22%、12.81%、8.01%、23.36%、17.54%。其管理期间也有明显的灵活轮动迹象，2016Q2开始，基金开始重配周期板块的有色金属、煤炭、钢铁等，2017Q2时，周期板块配置比例达到97.54%，2021年底起，逐步增配大金融板块银行、地产等，2022Q2大金融板块配置比例达到43.59%。

基于基金全持仓统计其行业配置相对于中证全指的超额收益率，图表 14代表报告期后追溯两个月的情况，可以看到，大多数报告期基金的行业配置均产生了不俗的超额，且正向超额的幅度比负向超额的幅度更高，证明了基金进行行业轮动的胜率、盈亏比都较高。

风格层面，参考Barra CNE5模型定义的10个风格因子，对华商稳健双利持仓穿透的个股风格暴露进一步分析，具体定义如图表 15所示。当因子暴露为正时，我们认为基金偏好该类风格；当因子暴露为负时，我们认为基金会规避这类风格。

基金的Barra风格因子暴露如图表 16所示，基金在长期在非线性市值、杠杆、流动性上有正暴露，各期之间风格有所切换以适应市场。2015年，组合偏好高动量、小市值、高成长性的风格。2017年，偏好高Beta、低动量、小市值的风格，2020年，偏好高Beta、高动量、大市值、高成长性的风格，2022年，偏好低Beta、高盈利、低估值的风格，基金的持仓风格与当期市场风格切换方向相匹配。

对比华商稳健双利的Barra风格因子与其他混合债券型二级基金的风格，如图表 17所示，与其他同类相比，华商稳健双利更加偏好于高盈利、低估值个股，且动量暴露较低，证明该基金投资个股多数盈利趋势向好、估值合理、质地优秀，且多数布局较早，非追涨买入。

华商稳健双利的换手率2019年前与同类其他二级债基比较类似，2019年后换手率略高于同类，2021年至今市场结构性行情居多，行业轮动节奏加快有关，趋势不明显，灵动的交易策略有助于把握市场短期结构性机会。

华商稳健双利在个股选择上，当估值合理、基本面向好时提供买入机会；个股被严重低估时考虑重配；估值过高、基本面发生拐点时卖出。2017年至今，持仓占净值比有过超1.5%情形的个股如图表 19所示，例如2017Q3、2022上半年重仓持有农业银行、工商银行，2018年重仓持有中南股份、华菱钢铁、三钢闽光、新钢股份、柳钢股份等。2019年后，多数个股不会重仓超过连续两个季度。

2023年上半年，从2022Q4、2023Q1、Q2定期报告中得知，基金虽然未曾重仓工商银行、中国银行等股票，但在这些个股上做了较多次波段操作，交易比较灵活，擅长把握结构性机会，在2023年权益基金整体表现不佳的情况下，截止10月底，华商稳健双利收涨2.78%，在同类中排名遥遥领先。

此外，张永志先生在管的产品类型还涵盖一级债基、可转换债券型基金、偏债混合型基金，多数以债券资产打底，事前通过基金合同对风险资产的绝对仓位施加严格限制，做好第一道风险防范。同类型产品中，也有定位的差异，以此满足不同投资者的需求，可见张永志先生擅长不同风险等级的固收+产品的管理。

例如上文详述的华商稳健双利（630007.OF）作为一只混合债券型二级基金，其秉承绝对收益管理思路，注重回撤控制，近一年来股票资产占基金净值的平均比例为3.3%，风险资产占比较低。而同为混合债券型二级基金的华商稳定增利（630009.OF），其产品定位为“主配债+适当参与股票，追求长期持续增值”，其近一年的风险资产仓位略高。另一只管理时间较久，定位差异较明显的基金是华商可转债（005273.OF），其重配可转债，兼顾债性与股性，追求长期回报。

虽然风险等级有差异，但华商稳健双利（630007.OF）、华商稳定增利（630009.OF）、华商可转债（005273.OF）独立管理以来的年化回报均超过了5%，三只产品在同类中的排名均处于前30%。华商稳定增利获得总回报124.20%、净值翻倍，相对基准的累计超额收益也达到了30%以上，非常可观。

固收+产品的收益风险特征符合产品设计定位，例如从年化波动来看，华商稳健双利、华商稳定增利年化波动率低一些，仅8.23%、8.19%，年化收益率分别为6.16%、6.60%，华商可转债由于80%以上的资产投资于可转债，因此年化收益、波动更高，分别为7.28%、16.70%。张永志先生对不同策略类型、不同风险中枢的固收+都具有优秀的运营与把握能力，其能力圈广泛而全面。

从近五年收益率来看，张永志先生的业绩更为出色，三只产品在同类排名中均位于前15%，证明基金经理能力日益精进，风格越来越适合市场，业绩越来越出色。华商稳健双利的收益波动比和Calmar比均超过了1，最大回撤仅-6.71%。

从近五年与同类产品的收益波动散点图对比来看，可以发现华商稳健双利、华商稳定增利的收益波动比超过了大部分的同类产品，投资性价比很高，华商可转债的收益波动比在可转换债券型基金中也遥遥领先。

三只产品的基金持有人均以机构投资者为主，2019年以来，华商稳健双利的机构持有比例持续上升，截止2023/6/30，机构持有比例达到90%以上，几乎全是机构投资者持有该基金，证明张永志先生越来越受到专业投资者的认可。

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以本报告发布之日起12个月内，证券（或行业指数）相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：

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