当前（2023-06-01）大小盘维度综合指标值为-0.45，成长价值维度综合指标值为0.76，整体风格偏向成长，判断转为小盘成长。具体而言，在大小盘维度下，宏观环境大类指标为-0.95，市场状态大类指标为-0.31，均偏向于小盘；而市场情绪大类指标为-0.09，较为均衡。在成长价值维度下，市场状态大类指标为0.25，市场情绪大类指标为0.97，宏观环境大类指标为1.07，均偏向于成长。

模型6月份最新推荐持仓为：汽车、消费者服务、食品饮料、家电、交通运输和电力及公用事业。相比5月份的持仓，本月新增汽车、家电行业，剔除了机械与综合行业。

模型组合5月份涨跌幅为-4.0%，同期全行业等权基准涨跌幅为-4.1%，组合跑赢基准0.1ppt。样本外（2021-06-01至2023-05-31）组合收益率-10.3%，同期行业等权基准收益率-6.8%，超额收益率-3.5%。

行业景气度模型观点：黄金、汽车行业景气度略有回暖。总体来看，模型判断电力及公用事业、汽车行业景气度相对较高；判断景气度中性的行业包括交通运输、有色金属；判断景气状态较差的行业包括电子、煤炭、石油石化、钢铁、基础化工。

5月中金量化沪深300指数增强跑赢基准1.71ppt。组合样本外跟踪以来（2019-01-01至2023-05-31）累计收益80.34%，累计跑赢基准52.43ppt。5月中金量化中证500指数增强跑输基准0.74ppt。组合样本外跟踪以来（2021-01-01至2023-05-31）累计收益20.21%，累计跑赢基准26.92ppt。5月中金量化中证1000指数增强跑赢基准2.25ppt。组合样本外跟踪以来（2022-08-01至2023-05-31）累计收益3.61%，累计跑赢基准12.22ppt。

成长趋势共振模型5月收益率为-3.9%。该策略2009年1月1日以来，年化收益率达31.8%，以偏股混合型基金指数为基准，年化超额收益率达21.4%。5月收益率为-3.9%，跑输基准0.2ppt。

价值股优选策略5月收益率为-5.1%。该策略2009年5月5日以来，年化收益率达21.3%，以中证红利指数为基准，年化超额收益率为15.1%。5月收益率-5.1%，跑输基准1.4ppt。

四象限风格中，5月小盘价值风格优选策略仍然占优，年初至今收益率为11.6%，超额小盘价值风格指数4.2ppt。其中，5月小盘价值优选策略收益率为-2.1%，超额小盘价值风格指数0.3ppt。而大盘成长、大盘价值、小盘成长风格的优选策略5月均不同程度跑输风格基准。

综合宏观驱动力、经济预期差、左侧内生结构、技术指标等维度的信息，我们当前对国内股票资产最为看好，商品资产中性谨慎，债券资产最为悲观，各资产看好程度排序为股票>商品>债券。

1）宏观预期差维度：看多股票、看平债券、看空商品。截至最新时点，从股票市场看，最新的PPI不及预期，CPI连续三个月不及预期，整体对股票市场影响偏正面；从债券市场看，近期暂无具备显著影响指标的发布，整体对债券市场影响偏中性；从商品市场看，最新的PMI不及预期，工业增加值连续两个月不及预期，美元兑人民币超预期，整体对商品市场影响偏负面。

2）左侧择时维度：看平股票、看空债券、看空商品。①当前股市左侧择时体系中有1个指标触发看多信号，为估值维度的估值分位指标，其余指标维持无观点状态。我们认为股市当前已处于估值较低状态，未来存在较大的估值修复空间。②当前债券左侧择时体系中有4个指标发出看空信号，1个指标发出看多信号，其余指标维持无观点状态，我们认为债券市场在估值、情绪、资金等角度整体处于高估或过热状态，未来大概率会出现趋势反转后的市场下跌。③当前商品左侧择时体系中有2个指标发出看多信号，其余指标维持无观点状态，我们认为商品市场整体处于过冷状态，未来大概率出现情绪修复所带来的价格上行。 

3）阻力支撑维度：当前股市为看多信号，市场具备较强底部支撑。截至最新时点，股市阻力支撑指标在5个主要宽基指数多数发出看涨信号，我们认为市场底部支撑更强，未来出现上涨的概率较高。

4）系统性风险维度：股债双杀预警信号未触发，股债未来同跌概率不大。2022年3月15日，股债双跌预警指标触发，并持续至2022年4月22日结束。从2022年4月23日至今，预警指标处于未触发状态。因此站在当前时点，我们认为股债未来同跌概率不大。

本篇报告基于市场历史收益，探究量化策略表现，无法确保样本外收益。

模型简介

我们在报告《中金｜如何捕捉四象限的风格轮动？》中，结合风格影响因素分析和量化指标筛选方法，构建了综合单一维度和重合维度预测指标的，大盘成长、大盘价值、小盘成长、小盘价值四象限风格轮动模型。我们从市场状态、市场情绪、宏观环境三个维度寻找有经济学意义的候选指标，采用格兰杰检验和相关性检验对指标有效性进行测试，旨在筛选出既对四象限风格收益有预测效果，且符合经济学逻辑的轮动指标，最终选出共15个指标。

►成长/价值维度的有效指标包括：新增投资者数量、中国波指、PPI月同比和M2M1增速差等。

►大盘/小盘维度的有效指标包括：大小盘相对换手率、全A换手率分位数、创新高个股占比、期权认沽认购比等。

►重合指标（即对大盘/小盘和成长/价值维度均有效）包括：偏股基金募资额、期限利差等。

使用通过显著性检验后的入选指标，我们构建了大盘/小盘和成长/价值两个维度的复合指标。除了将指标标准化和调整极性以外，我们通过叠加滚动胜率信息纳入了指标近期趋势的信息。我们进一步将所得二维复合得分指标，通过坐标法搭建四象限风格的仓位调整轮动策略：重仓推荐风格，低配相邻风格，不配相反风格。

最新观点

当前（2023-06-01）大小盘维度综合指标值为-0.45，成长价值维度综合指标值为0.76，整体风格偏向成长，判断转为小盘成长。具体而言，在大小盘维度下，宏观环境大类指标为-0.95，市场状态大类指标为-0.31，均偏向于小盘；而市场情绪大类指标为-0.09，较为均衡。在成长价值维度下，市场状态大类指标为0.25，市场情绪大类指标为0.97，宏观环境大类指标为1.07，均偏向于成长。

综合来看，我们认为整体风格偏向成长，小盘成长风格或占优，推荐配置权重为59.37%。

模型简介

我们在报告《中金｜如何在行业轮动打分体系下运用宏观与中观信息》中，以行业内成分股的微观结构为基础，叠加宏观场景与中观景气度信息。综合各维度信息后构造出综合行业轮动指标：

►微观特征：囊括盈利预期、成长趋势、营运效率改善、财务杠杆利用、机构情绪、资金情绪、量价技术这七大类型特征共20个细分微观指标。

►宏观情景：构造宏观经济增长指数与宏观流动性指数，并基于宏观情景动态地给各个微观特征进行配权。

►中观景气度：基于部分周期性行业的中观行业景气度指标，采用相关性筛选、数值状态化与截面标准差赋权的方式，克服中观景气度数据在行业轮动打分体系中景气度与股价收益不匹配、不同行业景气度不可比、景气度数据覆盖行业不全等难点。将中观得分融入轮动体系。

跟踪表现

A股市场5月弱势收官，延续了震荡调整状态，中证全指月度下跌3.68%。不同行业在收益上表现出一定分化，月度收益最高的行业与收益最低的行业之间的收益差超15ppt。

电力及公用事业行业在5月份表现相对优良，涨幅为3.6%，显著领先于其他行业；其他在5月取得正向收益的行业包括电子、计算机、通信和综合行业。大部分行业在5月的表现偏弱，其中收益相对较差的行业包括建筑、农林牧渔、消费者服务等，月度分别下跌9.3%、10.1%和13.0%。

多维叠加行业轮动组合5月份持仓行业为：食品饮料、交通运输、电力及公用事业、消费者服务、机械和综合。该组合5月份涨跌幅为-4.0%，同期全行业等权基准涨跌幅为-4.1%，组合跑赢基准0.1ppt。

组合2023年以来收益率-3.6%，同期行业等权基准收益率0.8%，超额收益率-4.4%。

样本外（2021-06-01至2023-05-31）组合收益率-10.3%，同期行业等权基准收益率-6.8%，超额收益率-3.5%。

最新观点

模型6月份最新推荐持仓为：汽车、消费者服务、食品饮料、家电、交通运输和电力及公用事业。相比5月份的持仓，本月新增汽车、家电行业，剔除了机械与综合行业。

最新行业轮动观点相应各维度信息细节如下：

►宏观数据对应场景：宏观经济上行与流动性下行。对应营运效率改善等类型微观特征权重提升，而价量技术、财务杠杆利用等类型微观特征权重也同时提升。

►中观景气度方面，钢铁、石油石化和煤炭行业处于低景气阶段，在本月的模型中有额外扣分；汽车行业处于高景气状态，在本月的模型中有额外加分；其余行业在中观维度上没有得分调整。

我们在报告《中金｜如何量化跟踪周期性行业景气度》中，针对周期性明显的行业分别构建了景气度打分模型。基于各行业的景气度打分模型，2023年6月观点如下：

►景气度高的行业：电力及公用事业、汽车

►景气度中性的行业：交通运输、有色金属

►景气度低的行业：电子、石油石化、煤炭、钢铁、基础化工

其中，经过检验，我们发现仅石油石化、煤炭、有色金属、钢铁、汽车行业景气度模型对于行业超额收益的预测能力较强。因此，映射到行业超额收益层面，煤炭、钢铁、石油石化行业均可能跑输市场，汽车行业可能具有一定超额收益。

沪深300指数增强、中证500指数增强和中证1000指数增强的近期表现如下：

5月中金量化沪深300指数增强[沪深300指数增强模型详见报告《中金：QQC综合质量因子与指数增强应用》]跑赢基准1.71ppt。组合样本外跟踪以来（2019-01-01至2023-05-31）累计收益80.34%，累计跑赢基准52.43ppt。 

5月中金量化中证500指数增强[中证500指数增强模型详见报告《中金：非线性假设下的情景分析因子模型》]跑输基准0.74ppt。组合样本外跟踪以来（2021-01-01至2023-05-31）累计收益20.21%，累计跑赢基准26.92ppt。

5月中金量化中证1000指数增强跑赢基准2.25ppt。组合样本外跟踪以来（2022-08-01至2023-05-31）累计收益3.61%，累计跑赢基准12.22ppt。

主动量化选股策略旨在实现主动权益投资理念和量化工具的结合，通过量化的方式筛选符合主动权益投资逻辑的个股，构建选股组合。目前，我们分别构建了成长趋势共振和价值股优选两个主动量化选股模型，本章对组合近期的收益表现进行跟踪。

我们在报告《中金：业绩成长是否具有延续性》的报告中，对“上市公司的业绩成长具有一定的延续性”这一逻辑基础进行了验证。基于这一逻辑，成长趋势共振选股模型的构建主要分为以下三个步骤：

►业绩加速增长基础池：在全市场范围内，筛选TTM归母净利润环比增速排名前三分之一的股票，并在其中进一步筛选加速度指标排名前50%且加速度绝对值大于0的股票作为基础池。

►规避非经常性因素带来的风险：非经常性因素对于公司业绩增长的延续性影响较大，因此，在基础池内，我们进一步筛选扣非利润占比大于50%、近一年未发生股权融资事件、偿债能力指标大于-1的公司作为待选股票池。结合报告《中金：精确刻画业绩的加速增长趋势》的研究成果，我们将业绩分布季节性较为明显的个股剔除。出于稳健性考虑，我们将ROE大于1%、过去半年日均成交额全市场排名前90%、剔除ST股也加入筛选标准。

►叠加分析师预期和技术面信息增厚收益：在待选股票池内，依据改进动量因子、分析师一致预期调整因子、分析师一致预期业绩增速因子进行排序打分，并等权加总为综合得分，取综合排名靠前的股票作为最终持仓。

我们在《中金：如何看待价值股的“价值”》报告中，探讨了价值股的相对优势，并认为价值股的相对优势主要在于下行风险较小、回撤较小，比较适合稳健型投资者。因此，在构建价值股优选策略过程中，我们也是强调突出下行风险小的特性，具体实施过程如下：

►基础池：依据中信一级行业分类，每个行业分别筛选PB-ROE因子值较小的三分之一股票，作为价值股的基础池。

►优选持仓：在基础池内，将龙头指标、平均股息率分位数、稳健成长指标分位数等权相加，得到综合得分，筛选综合得分排名靠前的股票作为最终持仓。

由于A股市场中，大盘/小盘、成长/价值风格轮动现象较为明显，并且风格收益对策略收益影响较大，因此，我们考虑将选股增强与风格轮动两部分策略拆分，并在《中金：四象限风格内应如何选股》报告中，将A股市场划分为大盘成长、大盘价值、小盘成长、小盘价值四个风格象限，在各个风格范围内构建了综合选股策略，以实现对不同风格指数的增强。

大盘成长

大盘价值

小盘成长

小盘价值

我们从量化模型的视角，判断未来各类资产的走势与相对强弱。综合宏观驱动力、经济预期差、左侧内生结构、技术指标等维度的信息，我们当前对国内股票资产最为看好，商品资产中性谨慎，债券资产最为悲观，各资产看好程度排序为股票>商品>债券。

我们在2021年11月28日发布的报告《中金｜量化配置系列（7）：捕捉经济预期差，顺势配置资产》中，基于国内重要宏观经济指标在发布实际数据时的超预期或者不及预期的情况，从中量化筛选出对国内股、债、商品资产未来走势有显著预测效果的预期差指标，并构建了各类资产的预期差指数。

我们在2022年4月8日发布的报告《中金｜先发制人：A股左侧择时指标探讨》、2022年7月5日发布的报告《中金｜左侧择时在债券市场是否依然有效?》以及2022年12月22日发布的报告《中金｜左侧择时在商品、可转债及港股中的应用》，从估值水平、市场情绪和资金流向的角度，对股、债、商品分别构建了10余个用于顶底判断的左侧择时指标。

当前股市左侧择时体系为看多信号，估值已具有较大修复空间。截至最新时点，当前股市左侧择时体系中有1个指标触发看多信号，为估值维度的估值分位指标，其余指标维持无观点状态。我们认为股市当前已处于估值较低状态，未来存在较大的估值修复空间。

当前债券左侧择时体系为看空信号。截至最新时点，当前债券左侧择时体系中有4个指标发出看空信号，1个指标发出看多信号，其余指标维持无观点状态。我们认为债券市场在估值、情绪、资金等角度整体处于高估或过热状态，未来大概率会出现趋势反转后的市场下跌。

当前商品左侧择时体系为看多信号。截至最新时点，当前商品左侧择时体系中有2个指标发出看多信号，其余指标维持无观点状态，我们认为商品市场整体处于过冷状态，未来大概率出现情绪修复所带来的价格上行。

本文摘自：2023年6月1日已经发布的《量化月报（27）：权益延续优势，看好成长风格》

分析员 周萧潇  SAC 执业证书编号：S0080521010006 SFC CE Ref：BRA090

分析员 古    翔  SAC 执业证书编号：S0080521010010 SFC CE Ref：BRE496

分析员 宋唯实  SAC 执业证书编号：S0080522080003 SFC CE Ref：BQG075

分析员 胡骥聪  SAC 执业证书编号：S0080521010007 SFC CE Ref：BRF083

联系人 陈宜筠  SAC 执业证书编号：S0080122080368

分析员 刘均伟  SAC 执业证书编号：S0080520120002 SFC CE Ref：BQR365