中金 | 衍生品双周报（3）：小盘牛市价差持续获益

admin2年前 (2023-04-19)研报702

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摘要

衍生品市场回顾：基差快速下探、看跌期权热度回升

指数概览：A股市场近两周主流宽基指数有所上涨，最终沪深300、中证500、中证1000近两周涨幅分别为1.0%、1.4%、2.1%，价值优于成长，国证价值与国证成长涨跌幅分别为3.0%和0.4%。

股指期货：IH、IF、IC和IM近两周日均成交额分别为4.8、7.2、5.5、4.2亿元，持仓量为12.7、19.9、27.5和14.6万手；年化基差率分别为0.6%、-0.2%、-4.5%和-5.2%，较前两周下探明显；IC主力合约主要客户多空持仓比回升。

场内期权：上证50、沪深300、中证500、创业板和深证100ETF期权日均持仓量分别为211、161、80、89和10万手，期权持仓量持续上升。ETF期权成交额认沽认购比小幅上升，看跌期权交易热度有所提高。上证50、沪深300和中证1000指数期权的日均成交额为1.0、3.5、3.7亿元，持仓量为5、14和9万手，交易热度基本维持不变。

隐含波动率：上证50ETF、沪深300ETF、中证500ETF、中证1000指数和创业板ETF期权的近月到期平值期权隐含波动率近两周日均为15%、14%、14%、14%和18%，隐含波动率小幅下降，表明期权市场认为未来一段时间市场主要指数波动率可能降低。

衍生品策略跟踪：上期建议的牛市价差策略近两周收益率4.1%

近期衍生品策略中表现较好的有：备兑开仓策略和[文]卖出认沽策略，前者在上证50、沪深300ET[章]F期权表现更好，近一年来超额收益率为6%、4[来]%，后者在中证500ETF、中证1000指数[自]、创业板ETF和深证100ETF上表现更好，[1]其年化超额收益率分别为4%、11%、18%和[7]11%。

根据中金公司研究部量化及ESG组发布的《量化策略周报（337）：宏观预期为股市提供底部支撑》认为：“综合来看，我们认为宏观因素能够一定程度支撑股市上行，未来出现回调的概率较小。价值/成长轮动方面，我们构建的风格轮动模型在 4 月初建议配置小盘价值风格” 。因此我们建议未来两周使用长期限中证1000指数期权配置牛市价差策略以获取市场上涨收益。上期报告中建议的中证500ETF牛市价差策略收益率为4.1%，中证500ETF同期收益率0.3%（收益率从周一开始计算）。

Text

正文

衍生品市场双周回顾

指数表现概览

A股市场近两周主流宽基指数有所上涨，最终沪深300、中证500、中证1000近两周涨幅分别为1.0%、1.4%、2.1%，价值优于成长，国证价值与国证成长涨跌幅分别为3.0%和0.4%。

图表1：最近一年主要宽基指数表现

资料来源：同花顺，中金公司研究部

图表2：最近一年主要宽基指数成交额

资料来源：同花顺，中金公司研究部

图表3：最近一年主要宽基指数PE-TTM

资料来源：同花顺，中金公司研究部

图表4：主要宽基指数PE-TTM过去一年分位值

资料来源：同花顺，中金公司研究部

股指期货与基差

图表5：近一年股指期货持仓量

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表6：近一年股指期货成交额

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表7：近一年股指期货主力合约第一名持仓多空比

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表8：近一年股指期货主力合约第二名持仓多空比

资料来源：Wind，中金公司研究部

近两周IH、IF、IC和IM当季合约年化基差率分别为0.6%、-0.2%、-4.5%和-5.2%，较前两周下探明显，主要由于分红预期影响。

图表9：近一年沪深300基差率

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023-04-14

图表10：近一年上证50基差率

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023-04-14

图表11：近一年中证500基差率

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023-04-14

图表12：近一年中证1000基差率

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023-04-14

图表13：股指期货近两周年化基差率表现

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023-04-14

图表14：股指期货当季年化基差率表现统计

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023-04-14

期权市场

我们主要从场内期权的成交额认沽认购比和持仓量认沽认购比，以及成交额和持仓量本身来分析近期场内期权交易热度。近两周中证500ETF期权持仓量认沽认购比小幅上升。

图表15：近一年主要ETF期权成交额认沽认购比

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表16：近一年主要ETF期权持仓认沽认购比

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表17：最近一年主要场内期权成交额

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表18：最近一年主要场内期权持仓量

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表19：近一年主要短期期限场内期权隐含波动率

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表20：近一年主要长期期限场内期权隐含波动率

资料来源：Wind，中金公司研究部

衍生品策略跟踪

中金公司研究部量化及ESG组本周发布的《量化策略周报（337）：宏观预期为股市提供底部支撑》认为：“综合来看，我们认为宏观因素能够一定程度支撑股市上行，未来出现回调的概率较小。价值/成长轮动方面，我们构建的风格轮动模型在 4 月初建议配置小盘价值风格” 。因此我们建议未来两周使用长期限中证1000指数期权配置牛市价差策略以获取市场上涨收益。具体可以通过购买2024年3月到期的低执行价格（K1）平值看涨期权，同时卖出同到期期限的高（K2）执行价格虚值看涨期权。

两周前我们在《衍生品双周报（2）：期权看跌情绪减弱，牛市价差获益》中建议“使用长期限中证500ETF期权配置牛市价差策略以获取市场上涨收益”。过去两周使用最长期限2023年9月到期的中证500ETF期权构建的牛市价差策略收益率为4.1%，中证500ETF同期收益率0.3%（收益率从周一开始计算）。

图表21：牛市认购价差策略收益结构

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：策略初始资金设置为期权买卖合约价值之和

图表22：过去两周中证500ETF期权牛市认购价差策略净值曲线

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：策略初始资金设置为期权买卖合约价值之和

股指期货策略

最近一年使用IC当月合约的指数增强策略相对于中证500指数超额收益5.0%；去年七月底以来使用IM当月合约相对于中证1000指数超额收益率为6.2%。

图表23：最近一年IC当月合约相对指数超额收益

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表24：最近一年IM当月合约相对指数超额收益

资料来源：Wind，中金公司研究部

股票期权策略

我们测试了四种经典的期权风险控制策略在市面上各指数挂钩期权最近一年的表现。备兑开仓策略和卖出认沽策略，前者在上证50、沪深300ETF期权表现更好，近一年来超额收益率为6%、4%，后者在中证500ETF、中证1000指数、创业板ETF和深证100ETF上表现更好，其年化超额收益率分别为4%、11%、18%和11%。

图表25: 近一年上证50ETF期权风险管理策略表现

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023-04-14

图表26:近一年来沪深300ETF期权风险管理策略表现

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023-04-14

图表27: 近一年中证500ETF期权风险管理策略表现

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023-04-14

图表28: 近一年中证1000指数期权风险管理策略表现

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023-04-14

图表29: 近一年创业板ETF期权风险管理策略表现

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023-04-14

图表30: 近一年深证ETF期权风险管理策略表现

资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023-04-14

图表31：近一年各指数期权风险管理策略表现统计

资料来源：Wind，中金公司研究部

风险提示

本篇报告基于市场历史表现搭建预测模型，无法确保模型样本外表现。

Source

文章来源

本文摘自：2023年4月17日已经发布的《衍生品双周报（3）：小盘牛市价差持续获益》

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分析员周萧潇 SAC 执业证书编号：S0080521010006 SFC CE Ref：BRA090

分析员刘均伟 SAC 执业证书编号：S0080520120002 SFC CE Ref：BQR365

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