开源证券金融工程首席分析师 魏建榕
微信号：brucewei_quant
执业证书编号：S0790519120001
开源证券金融工程资深分析师 张翔（联系人）
微信号：flyingzhangrobin
执业证书编号：S0790520110001
研究领域：资产配置、基金研究
开源证券金融工程研究员 何申昊（联系人）
微信号：hshch97
职业证书编号：S0790122080094
研究领域：基金研究、因子模型
绩优新锐基金骈兴错出
近几年业绩亮眼的新锐基金涌现，市场对新锐基金经理的关注度也随之提升，掀起挖掘新锐的热潮。从整体视角，2016年以来新锐基金经理管理的产品业绩也更为出色。分年度统计，基金的平均超额水平随基金经理任职年限先升后降，以4年为分水岭。剔除规模效应后，基金业绩与任职年限依然呈显著负相关性。
新锐基金特征别具一格：投资风格、行业偏好、收益拆解
策略占比与投资特征画像：新锐在成长策略上占比更少，而在交易策略和主题投资上占比更高。投资特征上，新锐所管基金更偏好小市值、黑马个股，整体换手率更高，在趋势卖点上更偏左侧。
行业及板块偏好：新锐基金行业上偏好制造、科技、周期板块。超配最多的主要是新能源相关、国防军工、及电子行业，而低配最多的则是食品饮料及医药生物行业。
收益贡献拆解：新锐组与老将组的收益差异最显著的是选股超额，其次是交易贡献和行业配置，三者中交易贡献分化最为稳定，资产配置的贡献差异较低。进一步将收益贡献拆解到行业上，新锐基金在新兴行业上表现出更强的配置与选股能力。
潜力新锐识别慧眼独具：全市场选股型、行业专家型
从数量上看，2022年新锐管理的主动权益基金数量已创新高，达467只，如何筛选未来业绩可持续、潜力出众的新锐基金成为重要的问题。复盘梳理每年业绩排在市场前10%的绩优新锐，我们发现大致可以分为三类。第一类为全市场选股型，第二类为过去一年行业beta强的行业专家型基金，第三类为过去一年行业beta弱的行业专家型基金，前两类可在基金评价视角下识别。
基金评价视角下的绩优新锐：交易能力最出众的产品为黄海所管万家新利、杨珂所管信澳医药健康以及马芳所管国金量化多因子；选股能力最突出的产品为董辰所管华泰柏瑞富利；适应能力最出众的产品为贾腾所管浙商聚潮产业成长。
行业专家型新锐补充：能力圈在制造与科技板块的行业专家型新锐基金最多，并且有多只产品同时在这两个板块能力突出，如范庭芳所管海富通中小盘、向伊达所管银华盛利。
潜力绩优新锐案例分析
为了展示潜力绩优新锐结果，我们仅以长城双动力作为案例分析，从投资特征、能力评价及潜力特质展示对潜力新锐的理解。长城双动力目前投资风格为稳健成长型，在个股选择上偏好行业内低估值、偏黑马的标的；各维度能力较为全面，选股能力、适应能力、风控能力突出；行业能力具有能力圈向外拓展的特征。
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报告发布日期：2023-03-11
近几年业绩亮眼的新锐基金涌现，市场对新锐基金经理的关注度也随之提升，掀起挖掘新锐的热潮。下表整理了近三年年度收益率排在全市场前十的绩优新锐基金（剔除重复基金经理管理的产品）。2022年，黄海管理的万家新利和万家精选收益率分别为43.7%及35.5%，占据收益率前二，2021年韩创管理的达成新锐产业以收益率88.2%位列第二，2020年赵诣管理的农银汇理研究精选以154.9%的收益率夺得主动股基冠军。从整体视角，2016年以来新锐基金经理管理的产品业绩也更为出色。以第一管理人任职年限4年为界，剔除规模在1亿以下的迷你基金，我们在每年末将全体主动权益基金拆分为新锐组和老将组。下图展示了两组业绩表现的对比，我们发现新锐组相对老将组具有一定超额，2015年12月31日至2022年12月31日累计超额19.4%。分年度统计，基金的平均超额水平随基金经理任职年限先升后降，以4年为分水岭。下图统计了分年度，不同任职年限分组下基金相对主动股基金指数的平均超额收益，可以观察到整体呈现先升后降的趋势，任职年限在2-4年组平均业绩最出色。所以，我们将任职年限在4年以下的基金经理定义为新锐，4年以上定义为老将，前者更有可能处于投资框架进化的阶段，业绩进一步提升的可能性也更大。观察新锐与老将的平均管理规模，我们发现前者在各个年份上都低于后者。根据《主动权益基金的投资策略配置与选基因子增强》中的测算，基金规模是影响基金业绩最显著的负向指标。而新锐和老将两组在平均管理规模上存在明显差异，新锐组的规模更小，更有利于做出超额收益。为了剔除规模效应影响，我们将基金业绩与任职年限、管理规模一同进行双因素分析，发现基金业绩与任职年限依然呈显著负相关性。具体而言，我们以年化收益率为自变量，以对数管理规模及任职年限为解释变量拟合了固定效应面板模型：上表中结果显示参数估计为负且P值显著，即基金业绩与任职年限、管理规模均为显著负相关。那么我将展开分析，任职年限更短的基金经理在哪些方面体现出优势？
前文我们说明了自2016年以来，新锐相对老将存在业绩优势。新锐基金的业绩优势底层来源于不同的投资特征和偏好，本章将从三个角度展开对比新锐与老将的差异：（1）策略占比与投资特征画像；（2）板块与行业偏好；（3）收益贡献拆解。下图展示了历年新锐与老将所管权益基金的投资风格结构，从最近的2021年及2022年看，新锐在成长策略上占比更少，而在交易策略和主题投资上占比更高。投资特征上，新锐所管基金更偏好小市值、黑马个股，整体换手率更高，在趋势卖点上更偏左侧。我们通过方差分析（ANOVA）对比新锐与老将在投资特征上的差异，下图展示了检验的t值，红色代表新锐在该维度上的分值相比老将显著更高，绿色则代表显著更低。从2022年来看，新锐基金的换手率和行业集中度显著更高，持仓上更偏好黑马、小市值的个股，在卖出时点上往往偏左侧。直观上，新锐基金的投资特征更契合近两年偏向中小盘、轮动迅速的市场风格，市场对新锐的关注度也相较2019、2020年有明显的提升。我们分别在最新截面（2022年中报）及2016年以来两个角度观察，统计了新锐组相对老将组在每个板块上的平均超低配比例。从最新截面来看，新锐组相对老将组超配制造、周期、科技板块，低配消费、医药、金融板块，其中制造板块平均超配比例高达11.0%。对比来看，2016年以来的平均值差异小很多，这表明新锐基金在行业板块上的偏好是动态变化的，制造及医药板块的巨大配置差异是近几年才出现的趋势，而科技板块上的偏好则相对稳定。如果将两组的持仓差异穿透到行业上，我们来观察新锐组倾向超配与低配的行业偏好。可以发现，新锐基金超配最多行业为电力设备、有色金属、电子、国防军工等行业，而低配最多的则是食品饮料、医药生物等行业。新锐基金的超额来源是什么？我们分别计算新锐组与老将组管理基金的Brinson归因，将两组的平均收益差值逐季累积，我们会发现差异贡献最高的部分是选股超额，其次是交易贡献和行业配置，三者中交易贡献最为稳定，资产配置的差异较低。进一步将收益贡献拆解到行业上，新锐基金在新兴行业上表现出更强的配置与选股能力。下图统计了2016年以来，新锐组和老将组在各个行业上配置和选股贡献的平均值，我们展示了新锐组贡献最高的前十个行业。可以观察到，新锐基金收益贡献最高的三个行业为医药生物、电子、电力设备，均为高成长新兴行业；对比来看，新锐基金在医药生物、电子、电力设备、计算机行业有显著优势，而在食品饮料行业则相对老将有明显劣势。
新锐基金具有投资风格更契合当前市场风格、在新兴行业选股配置能力更强、规模小未达策略容量上限等特点与优势。但新锐基金的历史业绩较短，投资框架不稳定，在研究时定性调研显得尤为重要。从数量上看，2022年新锐管理的主动权益基金数量已创新高，达467只，如何筛选未来业绩可持续、潜力出众的新锐基金成为重要的问题。复盘梳理每年业绩排在市场前10%的绩优新锐，我们发现大致可以分为三类。第一类为全市场选股型，这类基金由于市场适应性较强，其业绩具有较好的延续性，站在事前我们可以通过评价类选基因子识别。第二类为过去一年强势行业的行业专家型基金，这类基金叠加了出众的行业内选股能力与行业beta，同样会具有靠前的历史业绩排名，容易被评价类选基因子识别。第三类为过去一年弱势行业的行业专家型基金，即使基金经理在行业内选股能力出色，但由于行业整体弱势，历史业绩往往不能进入前列，对于这类基金也有提前储备关注的价值。站在事前的角度，交易能力、选股能力、适应能力及收益表现具备显著的区分能力。我们将每年业绩排在全市场前10%的新锐基金记为绩优新锐，对比绩优新锐与其他新锐基金在各个能力维度上的分布，我们发现绩优新锐在上述的四个维度上分布上有显著差异，得分普遍更高。这一结果表明筛选新锐基金需要更注重进攻性，而由于新锐基金的规模普遍较小，持有结构与规模亦成为次要因素。行业选择能力由于时间窗口过短，难以形成有效区分。在以上四项能力维度中，我们将至少一项突出（分位值在0.85以上）的基金汇总为初筛池，最近几年初筛池中包含的基金数稳定在70-90只之间，其中每年约有一半的基金能够在全市场收益率排名进入前10%。以2022年为例，年初划定的初筛池中包含88只基金，能够覆盖当年56.7%的绩优新锐基金。因此，初筛池对潜力绩优新锐的识别具有不错的表现。我们将交易、选股、适应、收益四项的平均得分作为综合得分，汇总排名在前20的新锐基金名单，其中每位基金经理仅保留其管理得分最高的产品。基金在所有维度同时出众较难，新锐基金往往有各自擅长的维度。交易能力最出众的产品为黄海所管万家新利、杨珂所管信澳医药健康以及马芳所管国金量化多因子；选股能力最突出的产品为董辰所管华泰柏瑞富利；适应能力最出众的产品为贾腾所管浙商聚潮产业成长。另外，这些新锐基金来自不同的基金公司，呈现百花齐放的状态。本章我们提到评价类选基因子会遗漏一部分行业专家型的绩优新锐基金，我们对各个板块下，超配比例与选股能力双高的行业专家型新锐做补充筛选。下图展示了名单，为了避免重复，我们剔除了评价视角下已有的名字。数量上，能力圈在制造与科技板块的行业专家型新锐基金最多，并且有多只产品同时在这两个板块能力突出，如范庭芳所管海富通中小盘、向伊达所管银华盛利。
为了展示潜力绩优新锐结果，我们仅以长城双动力作为案例分析，从投资特征、能力评价及潜力特质展示我们对潜力新锐基金的理解。基金经理苏俊彦自2021年5月6日起管理长城双动力，这是其管理的第一只公募产品，当前任职年限近2年，属于典型的新生代基金经理。基金最新规模为11.7亿，管理规模处于较舒适区间，市场的关注度还未过高。从我们的投资分类体系来看，长城双动力当前属于成长风格下的稳健成长型投资策略，在行业选择上偏向科技、高端制造等高成长赛道，但在个股选择上偏好行业内低估值、偏黑马的标的。基金整体呈现持股分散，板块换手高的轮动特点。我们通过雷达图的形式刻画基金的各项能力，图中的半径为基金在市场上的分位值。可以观察到，长城双动力的能力较为全面，在任一维度都排在市场的前50%，其中选股能力、适应能力、风控能力尤为突出，排在全市场的前10%。从板块配置比例与选股能力来看，苏俊彦擅长的行业板块较全面，其中在军工、制造、消费及科技板块内的能力较为突出。如果进一步将上图中的板块细化到行业，将压缩的时间维度展开，我们可以观察到更多基金的特质。下图中下半部分是基金持续配置的行业，红色代表相对行业指数具有超额，可见苏俊彦管理的长城双动力具有稳固的基本盘，选股胜率较高。图中上半部分的行业是近期开始配置的，这代表着基金经理正积极拓展能力圈，虽然仓位相对较低，但大都贡献了正向的超额。总结来说，苏俊彦管理的长城双动力是一只成长风格的基金，在选股上具有低估值、不抱团的特点。基金的各项能力较均衡，在擅长的新能源、军工、电子行业表现稳定，同时积极拓展能力圈，成效出色。这些特质均契合我们对潜力新锐基金的定义。
基金能力评价指标基于历史信息测算，可能存在失效风险。基金投资策略分类基于对公开的历史数据的定量测算与统计，基金管理人真实投资理念可能与之存在出入。对基金产品和基金管理人的研究分析结论不能保证未来的可持续性，不构成对该产品的推荐投资建议。[1]打造主动权益基金的投资策略标签体系
[2]主动权益基金投资策略的迁移特征与动态监控
[3]主动权益基金的投资策略配置与选基因子增强
开源证券金融工程团队 | 魏建榕 张翔 傅开波 高鹏 苏俊豪 胡亮勇 王志豪 盛少成 苏良 何申昊开源证券金融工程团队，致力于提供「原创、深度、讲逻辑、可验证」的量化研究。团队负责人：魏建榕，开源证券研究所所长助理、金融工程首席分析师、金融产品研究中心负责人，复旦大学理论物理学博士，浙江大学金融硕士校外导师、复旦大学金融专硕校外导师。专注量化投资研究10余年，在实证行为金融学、市场微观结构等研究领域取得了多项原创性成果，在国际学术期刊发表论文7篇。代表研报《蜘蛛网CTA策略》系列、《高频选股因子》系列、《因子切割论》系列，在业内有强烈反响。2016年获新财富最佳分析师第6名、金牛分析师第5名、水晶球分析师第6名、第一财经最佳分析师第5名。团队成员：魏建榕/张翔/傅开波/高鹏/苏俊豪/胡亮勇/王志豪/盛少成/苏良/何申昊。
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