开源证券金融工程首席分析师  魏建榕

1.1、基金对白酒板块配置回升

过去几年，白酒一直是公募基金的重仓板块。我们选择中证白酒指数（399997.SZ）的成分股作为白酒板块的成分股，考察半年报与年报中股票型基金（灵活配置型基金、偏股混合型基金、普通股票型基金、平衡混合型基金）对白酒板块的配置情况（图1）。2019~2020年，伴随着白酒指数的持续上涨，股票型基金对白酒的配置比例也一路提升。2021年，随着“抱团”现象的瓦解，白酒板块震荡下调，股票型基金对其的配置比例也随之下调。

经过一年时间的调整，白酒板块的估值于2022年逐步回归到历史均值以下（图2），并且在9月末一度触及均值一倍标准差以下，接近2019年白酒行情启动前的水平。白酒板块的配置价值重新凸显，基金对白酒板块的配置比例开始回升。截至2022年年报，所有股票类基金中，持有白酒板块股票占净值比例均值为5.44%。其中，持有白酒10%以上的基金有747只，持有白酒20%以上的基金有308只。

1.2、白酒基金现状：基金数量33只，基金规模2023亿元；长城量化精选“含酒量”最高

为了对重仓白酒基金进行准确筛选，我们定义最近三期半年报与年报（2021H2、2022年半年报、2022年年报）持有白酒板块股票占净值比例均在35%以上的主动型基金为重仓白酒基金，进一步，我们选择成立时间1年以上、基金合计规模在1亿元以上的主动型基金，作为最终的主动型白酒基金池（以下简称为白酒基金）。

截止到2022Q4，白酒基金数量33只，基金规模2023亿元。我们展示筛选后主动白酒基金列表和基本信息（表1），最终筛选后的白酒基金数量合计为33只，规模合计为2023亿元。其中，100亿以上的白酒基金有5只，规模最高的基金为易方达张坤所管理的易方达蓝筹精选（570.75亿）。

白酒基金规模超过10亿的基金管理人有7家。如表2所示，其中易方达在白酒基金合计规模（1059亿）与基金数量（7只）上都高居首位，其它白酒基金数量较多的管理人还有长城基金（4只）、景顺长城基金（3只）、银华基金（3只）。

2022年半年报中，33只白酒基金白酒持仓占净值比平均为45.3%，其中“白酒含量”前三的基金为长城量化精选A、大摩消费领航、工银食品饮料行业A，白酒持仓占净值比分别为81.0%，68.4%，58.2%；2022年年报，33只白酒基金白酒持仓占净值比平均值提升至47.3%，其中“白酒含量”前三的基金为长城量化精选A、大摩消费领航、工银丰盈回报A，白酒持仓占净值比分别为81.2%，79.7%，68.3%。

2.1、白酒基金收益分析：2023年仅长城量化精选A跑赢白酒指数

我们统计了2022白酒基金的收益率和最大回撤情况，同时与同期中证白酒指数进行对比（图5）。图中蓝色散点代表不同白酒基金，红色散点代表白酒指数。2022年，33只白酒基金平均收益为-15.4%，同期中证白酒指数收益率为-12.5%，仅9只白酒基金跑赢白酒指数。不过，在回撤控制方面，白酒基金普遍比白酒指数更为优秀，2022年内，白酒基金平均最大回撤为-29.9%，同期白酒指数最大回撤为-33.2%，33只白酒基金中，有28只的最大回撤小于白酒指数。

进入2023年，白酒估值安全边际仍然较高，叠加消费回暖因素，白酒指数延续了去年（2022年）底以来的反弹态势。截至3月31日，白酒指数今年（2023年）上涨7.89%，同期沪深300指数上涨4.63%，万得偏股混合型基金指数（885001.WI）上涨2.53%。不过，今年（2023年）以来，白酒基金表现一般，33只白酒基金平均收益为3.81%，其中，仅长城量化精选A一只基金跑赢白酒指数，截至2023年3月31日，其收益为10.10%。

2.2、“茅五泸洋汾”成白酒基金标配，权重股外的白酒弹性更大

白酒板块成分股数量较少，截至2022年12月30日，中证白酒指数成分股共18只，其中“茅五泸洋汾”占据指数权重前五名（泸州老窖：15.8%、山西汾酒：14.9%、五粮液：14.9%、贵州茅台：14.4%、洋河股份：10.8%），遥遥领先其他股票，“茅五泸洋汾”（以下简称权重白酒）权重合计占比70.8%（图7）。

贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖、洋河股份这五只股票也基本都是白酒基金持仓的“标配”（图8、图9），在2022年半年报与年报中，33只白酒基金几乎都顶格配置了贵州茅台，占净值平均比例高达9.2%和9.0%。2022年年报中，权重白酒合计占白酒基金净值平均比例为34.5%，非权重白酒合计平均持仓占比为12.7%。白酒基金持仓中，权重白酒与非权重白酒的比例约为2.7:1（34.5%：12.7%），高于白酒指数中权重白酒与非权重白酒的权重比例（约2.3:1）。

不过，在今年（2023年）以来的反弹中，权重白酒以外的白酒体现出了更强的弹性。如图10所示，截至3月31日，权重白酒等权组合的收益为5.34%，非权重白酒（注：这里去除了未被白酒基金持仓的天佑德酒）等权组合的收益为12.0%，白酒指数收益为7.89%。事实上，若从去年（2022年）白酒指数年内低点（2022.10.31）起算，非权重白酒累计已反弹51.6%，同期，权重白酒等权组合涨幅为35.8%。

我们统计了白酒基金2022年年报中，权重白酒与非权重白酒占净值的比例，如图12所示，非权重白酒合计占净值权重最大的基金前三名分别为：长城量化精选A（51.4%）、大摩消费领航（35.4%）、工银丰盈回报A（31.6%）；若以白酒持仓中非权重白酒的占比排序，则排名前三的基金为：长城量化精选A（63.2%）、银华明择多策略（55.3%）、工银丰盈回报A（46.3%）。

2022年年报白酒基金对白酒的持仓统计如表3所示。权重白酒中，贵州茅台、泸州老窖依旧被全部33只白酒基金重仓持有，2022年年报中，两只股票持仓占净值平均比例分别为8.95%、8.40%，山西汾酒、洋河股份的减持基金数显著多于增持基金数，其中，山西汾酒的持仓占净值比例下降较为明显。持仓基金数量较多的非权重白酒中，古井贡酒、今世缘的平均持仓占比提升明显，分别提升了1.09%、0.60%。总体来看，白酒基金对非权重白酒配置比例明显增大，白酒持仓中非权重白酒的平均占比从2022年半年报的18.2%提升至24.4%。

我们再考察各基金中白酒持仓的变动情况，表4列出了各基金的白酒持仓中，占净值比提升最大与下降最多的股票。可以看到，古井贡酒在15只基金中位列持仓占比提升最多的股票，而2023年一季度，其表现也较为出色，上涨幅度达10.90%，超越同期白酒指数。持仓占比降低最多的股票中，洋河股份与酒鬼酒表现一般，一季度涨幅分别为3.09%与-6.24%。