一、周期定位：长波萧条，中国库存周期见底回升

在现代资本主义经济体中，普遍存在50-60年左右的长期经济循环，我们称之为康德拉季耶夫周期。根据雅各布·范·杜因、陈漓高、周金涛等人对康氏周期的划分，我们正处于第五次康德拉季耶夫周期萧条期。该时期的特征为创新红利衰减导致总需求降低，生产疲软，消费被动支撑经济增长，商业活动不可避免的进入红海竞争之中。从中周期的维度来看，一轮康波周期内，大致存在5-6轮8-12年的朱格拉周期。长波最核心的驱动力——创新漫化，以固定资产周期性更新的方式来完成。

短周期方面，当前全球库存周期已经见顶，本轮库存周期启动的时点先后顺序是中国、欧洲、美国，而应对疫情出台刺激政策力度大小顺序是美国、欧洲、中国，其中，中国库存周期下行已经结束，并正在开启新一轮上行周期，美国、欧洲库存周期相继在2021年3月、2021年5月见顶，下行周期仍未结束。

二、全球大类资产配置

权益资产：地产政策调整积极，战略看多A股。美国：8月美国失业率反弹至2022年3月以来最高，美国政府部门的财政支出后继乏力是服务业重回本轮康波衰退最后冲击下行趋势的关键因素，再次提醒其股市与基本面严重背离后的回落风险。中国：8月国内制造业PMI连续3个月回升，7月PPI同比反弹，国内地产政策调整积极，库存周期下行对此前A股的压制预计会逐渐逆转。从宏观流动性来看，8月公开市场投放力度明显增强，上一次出现类似现象是在今年1月，当时A股结束去年12月的调整并迎来较好的反弹。8月以来A股弱势的主因并非基本面与货币政策，而是外资的大规模抛售，自2016年以来，本轮外资过去14日滚动净流出规模仅次于2020年3月全球疫情爆发之时，而外资大规模流出的极端行为往往是反向的情绪指标，后续A股往往能触底反弹。综合来看，二季度以来市场调整或接近尾声，当前时点战略看多A股。

固定收益：美债进入配置区间，中债利率维持低位。美国：8月美国失业率反弹至3.8%，薪资增速回落，7月职位空缺降至两年多最低，美国劳动力市场韧性松动，当前4.2%左右的美债已经进入配置区间。中国：虽然PMI连续3个月回升，但目前经济数据仍然较弱且通胀处于低位，未来仍需流动性宽松来稳增长，预计中债利率维持低位。

大宗商品：逐步增配黄金。CRB指数：6月以来的商品反弹和2012年6-9月类似，都是在全球库存周期底部附近，而2012年6-9月商品只是阶段性反弹，原因在于美国产能周期还在下行期，商品中期趋势是下行，我们认为当前商品反弹定位为中期下行趋势中的季度级别反弹，当全球PMI数据出现反弹时，反而需要关注商品“买预期，卖事实”的风险。黄金：美元指数破百后出现了反抽，黄金也相应有所回撤，但在全球库存周期即将触底+美联储加息周期尾声背景下，中期美元指数预计维持下行趋势，黄金继续看涨，建议逢回调逐步增配。

地产：中国地产景气度有望反弹。美国：虽然美国房贷利率处于7%以上的高位，但随着中期通胀预期的下行，前期受高价格抑制的需求有望延后释放，NAHB住房市场指数自年初以来持续回升，预计美国房价增速将触底反弹。中国：近期部分一二线城市宣布实施“认房不认贷”政策，中国人民银行、金融监管总局8月31日联合发布《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》和《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》，预计地产景气度底部回升是中期趋势。

三、全球金融市场回顾

2023年8月，大类资产表现上：商品>股票>利率债，新兴>发达。

全球经济基本面：主要经济体PMI回升。2023年8月中国财新PMI较前值回升1.8个百分点；美国ISM制造业PMI从46.4反弹至47.6；欧元区制造业PMI从42.7反弹至43.5。

全球通胀：美国反弹，中国转负。美国2023年7月CPI同比3.2%，前值3%，核心CPI同比4.7%，前值4.8%。欧元区7月CPI同比增长5.3%，前值5.5%；核心CPI同比5.5%，前值5.5%。中国7月CPI同比-0.3%，前值0.2%；剔除食品和能源的核心CPI同比0.8%，前值0.4%；PPI同比-4.4%，前值-5.4%。

四、全球经济跟踪与展望

4.1 美国：收益率曲线陡峭化

4.2 中国：8月制造业景气度回升

2023年6月官方制造业PMI为49，前值48.8；6月官方非制造业PMI为53.2，前值54.5。6月财新制造业PMI为50.5,前值50.9；6月财新服务业PMI为53.9，前值57.1。

4.3 大宗商品：价格上涨，金价修复

4.4 房地产：美国地产景气度回落

4.5 汇率：美元指数上涨，人民币汇率贬值

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