华安金工使用自下而上的信号以及指数产品层面的特点来构造指数产品轮动组合，创建一个五维度指数轮动模型，分别从盈利的边际改善、动量、北向资金、拥挤度、产品内部牵引力展开讨论，策略构造细节详见《FOF弹性与收益增厚：聚焦赛道ETF轮动》2022.9.13。

1、个股的盈利改善是股价上涨的基本面驱动力，因此重点关注。首先在个股层面上测算分析师预期视角下的营收、净利润的同比、环比变化，其次对每个指标纳入边际变化的历史分位数作为过去一年盈利改善幅度高低的表征指标，同时将SUE（预期外盈余）纳入框架中，最终根据ETF在个股上的配置权重，汇总得到ETF层面的预期基本面改善因子。

2、指数存在一定的动量效应，根据各个指数在过去12个月的收益率以及其相对于中证全指的信息比作为动量因子值，过去表现较好的指数未来有较大的概率延续优秀表现。

3、北向资金具有较强的选股、选行业与择时能力，可以称之为“聪明钱”，追踪北向资金的流入流出可以较好地把握市场的投资热点，测算北向持仓市值占个股流通市值的比例、北向持仓市值占北向资金总持仓的比例，以及北向持仓比例的边际变化情况。

4、指数的快速上涨往往伴随着换手的提升，即交易热度的上升，在交易热度达到顶峰后该赛道容易过于拥挤，后续有很大概率下跌，从逻辑角度出发，成交异常活跃很有可能是市场对该赛道的未来运动方向存在较大分歧，因此我们希望能够选到预期有超额收益，但并不过于拥挤的赛道。

5、当我们看好某个投资主题时，更倾向于配置市场上最接近这个投资逻辑的ETF。我们将ETF内部的成分股牵引力，概括为过去一段时间内成分股股价走势的一致程度，牵引力越高，代表过去一段时间成分股走势越相似，Beta性质越强。选择强牵引力的标的实质上是对Beta的完全捕捉甚至是放大，在构造高弹性组合或是拥有胜率极高的轮动策略时，牵引力能够进一步放大收益。

2022年11月，在美联储加息预期放缓、多地疫情政策优化落地和地产利好政策的支持下，月内权益市场迎来上涨，其中大小盘风格分化较大，以银行、地产为代表的大盘风格领涨，上证50指数11月收益13.53%，中证1000指数涨幅仅4.73%。债市方面，受地产融资好转影响以及市场对资金面担忧的加剧，债市大跌，银行理财、公募基金等净值大幅回撤后客户赎回引发债市被动抛售，11月信用债收益率-0.56%，国债收益率-1.25%。主动股基11月收涨4.27%，但表现弱于大部分指数。

2022年初至今，在国内疫情冲击和海外地缘局势的反复下，各股票指数收益呈现震荡下跌，11月利好政策频出，权益市场回暖，主动股基收益为-21.96%。

2022年11月，稳健型FOF组合收益率为-0.61%，其中权益基金部分收益为5.29%，本月价值风格反弹明显，纯债基金部分收益率为-1.24%。

稳健型FOF组合采用风险预算（股/债风险配比为80%/20%）+ERP阶梯式择时的资产配置体系，每年1、4、7、10月底调仓，2022年11月非调仓月，由于权益基金的上涨，权益仓位相比于上期上升，本期权益基金仓位为10.16%，纯债基金仓位为89.84%。

2022年至今，稳健型FOF组合收益率为1.17%，最大回撤为1.31%，其中权益基金部分收益为-13.50%（同期主动股基收益率-21.96%），纯债基金部分收益率为2.32%（同期中债-新综合指数收益率3.07%）。

稳健FOF组合历史业绩（2012/12/31至今）如图表8所示，整体实现年化收益超6%，夏普比为2.3，近五年最大回撤不超过1.5%。

2022年11月，均衡型FOF组合收益率为-0.23%，略有下跌，其中权益基金部分收益为4.01%，纯债基金部分收益率为-1.15%。

均衡型FOF组合采用风险预算（股/债风险配比为95%/5%）+ERP择时的资产配置体系，每年1、4、7、10月底调仓，2022年11月非调仓月，由于权益基金的上涨，权益仓位相比于上期上升，本期权益基金仓位为18.65%，纯债基金仓位为81.35%。

2022年至今，均衡型FOF组合收益率为-0.03%，最大回撤为3.13%。其中权益基金部分收益为-18.32%（同期主动股基收益率-21.96%），纯债基金部分收益率为2.40%（同期中债-新综合指数收益率3.07%）。

2022年11月，进取型FOF组合收益率为-0.70%，其中权益基金部分收益为-0.09%，纯债基金部分收益率为-1.19%。

进取型FOF组合采用30%权益配置中枢+ERP阶梯式择时的资产配置体系，每年1、4、7、10月底调仓，2022年11月非调仓月，由于权益基金的上涨，权益仓位相比于上期上升，本期权益基金仓位为38.30%，纯债基金仓位为61.70%。

2022年至今，进取型FOF组合收益率为-2.39%，最大回撤为8.00%。其中权益基金部分收益为-16.51%（同期主动股基收益率-21.96%），本年相对于主动股基超额明显。纯债基金部分收益率为2.00%（同期中债-新综合指数收益率3.07%）。

进取FOF组合历史业绩（2012/12/31至今）如图表14所示。实现年化收益超10%，夏普比为1.44。

2022年10月，激进型FOF组合收益率为0.50%，反弹明显，其中权益基金部分收益为2.37%，纯债基金部分收益率为-1.23%。

激进型FOF组合采用40%权益配置中枢+ERP阶梯式择时的资产配置体系，每月底调仓，2022年11月ERP指标在历史75%分位数之上，权益仍处于历史高性价比区间，但相对10月底（在95%分位数之上）有所下降，因此相对10月底仓位下调，2022年11月权益基金仓位为45%，纯债基金仓位为55%。

2022年至今，激进型FOF组合收益率为-4.20%，最大回撤为11.20%，主要受到权益仓位较高的拖累。其中权益基金部分收益为-14.61%（同期主动股基收益率-21.96%），本年相对于主动股基超额明显，纯债基金部分收益率为1.78%（同期中债-新综合指数收益率3.07%）。

激进FOF组合历史业绩（2012/12/31至今）如图表17所示。实现年化收益超12%，夏普比为1.3。

2022年11月，ETF-FOF组合收益率为2.41%，收益为正，但由于配置风格偏成长，未跑赢反弹明显的大盘价值风格。

2022年至今，ETF-FOF组合收益率为-14.94%，本年相对于沪深300、中证500、主动股基均超额明显。

激进FOF组合历史业绩（2012/12/31至今）如图表20所示，长期相对主动股基有明显超额。

绝对收益型FOF组合中，稳健、均衡、进取型调仓频率为每年1、4、7、10月底季度调仓，激进型组合每月调仓，11月激进型FOF组合最新持仓基金列表与权重如下所示。

ETF-FOF组合每月调仓，11月最新持仓如下所示。

重要声明

适当性说明

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号/本账号发布的观点和信息仅供华安证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以华安证券研究所发布的完整报告为准。若您并非华安证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号/本账号中的任何信息。本订阅号/本账号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号/本账号推送内容而视相关人员为客户。市场有风险，投资需谨慎。

投资评级说明

以本报告发布之日起12个月内，证券（或行业指数）相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：

行业及公司评级体系

买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。市场基准指数为沪深300指数。

分析师承诺

本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此证明。

免责声明

华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。

本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。

有态度的金融工程&FOF研究

长按识别二维码关注我们

本篇文章来源于微信公众号: 金工严选