【中信建投金融工程】A股一季报业绩与历次库存周期的同时期对比处于什么水平？——结合中美PMI分化下的行业弹性重塑分解

admin1年前 (2023-05-05)研报479

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核心结论

核心结论

在2023Q1中业绩增速环比正增长的风格板块包括周期二（内需周期）、金融和成长。2023Q1业绩增速环比正增长的前五行业为非银行金融、房地产、电力及公用事业、电力设备及新能源、传媒。其中还应注意传媒，电力及公用事业，建筑等风格子行业独立崛起现象。2023Q1全市场业绩增速环比增长情况与过去10年中的前一轮库存周期回升初期（2019、2016、2013、2009）相比处于温和偏低水平。从板块角度推荐，2023Q1业绩增速环比增长重点推荐金融、周期二（内需周期）。

中美PMI分化后，从最新季报看行业弹性漂移的投资意义重大

在三周前我们发布报告《A股重大变局，中美PMI大分化后的行业配置浅思》，提出本轮中美PMI异常分化的大背景下，相关行业与经济周期关系将出现30年来未有之新变化。而最新披露的A股一季报，作为中美PMI显著分化后的首次季报，可以作为我们分析当前中国行业弹性的重要抓手，重塑中国经济反弹高弹性行业的准确方向，意义重大。

2023Q1周期二（内需周期）、金融和成长板块业绩增速环比占优

在2023Q1中业绩增速环比正增长的风格板块包括周期二、金融和成长，其中周期二和金融板块业绩增速环比增长在10%以上。2023Q1业绩增速环比正增长的前五行业为非银行金融、房地产、电力及公用事业、电力设备及新能源、传媒，以上行业业绩增速环比增长均在20%以上。其中还应注意传媒，电力及公用事业，建筑等风格子行业独立崛起现象。

与历次库存周期相对位置对比，今年一季度处于什么水平？

2023Q1与过去10年中的前一轮库存周期回升初期（2019、2016、2013、2009）相比处于温和偏低水平，在业绩增速环比增长为正的年份中，增长是最低的一年。2023Q1业绩增速环比增长的优势板块为周期二、金融和成长，这三个板块也值得后续重点关注。

财报视角重点关注：金融、周期二（内需周期）板块及传媒等

周期二板块的主要业绩增速环比增长来自于地产竣工端相关的建筑、建材行业，主要是因为中国经济周期上行叠加上游原材料跌价，有相对历史更高的超额，历史上的2013/2019也都有8%以上的单季度业绩弹性，是更匹配中国内需反弹的重要板块。金融板块的主要业绩增速环比增长来自于非银金融的保险，证券行业，值得注意的是金融板块2023年初至今表现较为平淡，有望凭借Q1的业绩高增长迎来补涨。成长板块传媒业绩突出。

主要内容

一、中美PMI分化及2023Q1季报作用

在今年4月11日我们外发的研报《A股重大变局，中美PMI大分化后的行业配置浅思》中我们提示了中美PMI异常分化的观点，“2020年9月中国房地产“三条红线政策”拉开了中美PMI彻底分化的序幕，2023年中国官方制造业PMI正在刷新10年新高，美国PMI则持续下行至2008年次贷危机以来最低水平（除2020年4月新冠事件），两者正呈现A股33年历史上最大分化，经济分化仍将继续拉大。”

在中美PMI异常分化的大背景下，相关行业弹性情况也很可能发生一定程度的变化，上周国内基本面最重要事件就是A股一季报，这也是我们明确提示中美PMI显著分化后的首次季报，此次季报可以作为我们分析当前中国行业弹性的重要抓手，为寻找本轮中国经济反弹寻找高弹性行业作为数据依据。

二、最新一季度业绩概览

为便于接下来的分析，我们首先介绍我们的风格板块划分方法。针对30个中信一级行业，我们按照2018年9月-2021年9月的行业相对万得全A的超额收益相关系数，以及产业间关系归类为以下十个风格板块。

我们将A股市场个股按照内在相关性划分为10个风格板块，在业绩增速计算上采用剔除亏损样本后的整体法进行评估，在2023Q1中业绩增速环比正增长的风格板块包括周期二、金融和成长，其中周期二和金融板块业绩增速环比增长在10%以上。周期二板块包括建筑，建材，轻工制造三个行业。金融板块包括地产，非银金融，地产三个行业。成长板块包括传媒，电子，计算机，通信四个行业。

在中信一级行业中，在业绩增速计算上继续采用剔除亏损样本后的整体法进行评估，2023Q1业绩增速环比正增长的前五行业为非银行金融，房地产，电力及公用事业，电力设备及新能源，传媒，以上行业业绩增速环比增长均在20%以上。

其中还应注意部分风格子版块的独立崛起现象，比如传媒在今年行情表现突出的TMT板块中业绩增速环比表现尤其领先，电力及公用事业在交通运输板块业绩增速环比表现突出，建筑在周期二板块中业绩增速环比表现具备优势。

三、历史回顾对比——2023Q1温和偏低

这里我们把2023Q1与过去10年中的前一轮库存周期回升初期（2019、2016、2013、2009）进行比较，探讨同样在经济低点启动的背景下，全市场和板块间季度业绩表现的规律。

全市场业绩增速环比增长情况：2023Q1为5.07%，2019Q1为12.72%，2016Q1为-5.05%，2013Q1为-3.07%，但是2013Q1实际增速不低，为9.05%，环比较低是由于2012Q4的增长高基数，中国经济实际于2012年9月触底，但是为了对比的统一，我们还是以2013Q1作为比较对象，2009Q1为13.32%，2023Q1与过去10年中的前一轮库存周期回升初期（2019、2016、2013、2009）相比处于温和偏低水平，在业绩增速环比增长为正的年份中，增长是最低的一年。过去10年中的前一轮库存周期回升初期（2019、2016、2013、2009）Q1业绩增速环比增长为正的年份，万得全A的涨幅都颇为不俗，2009全年万得全A涨幅105.47%，2019全年万得全A涨幅33%。但是2023Q1在业绩增速环比增长为正的年份中，增长是最低的一年，且受到中美PMI分化的影响，对未来全市场的驱动作用可能较为有限。

板块季度业绩表现情况：在过去10年中的前一轮库存周期回升初期（2019、2016、2013、2009）中，在Q1业绩增速环比增长能占据压倒性优势的板块在之后一到二年中可能迎来大行情，比如2016Q1在大部分板块业绩增速环比增长为负的情况下，消费板块业绩增速环比增长优势明显，之后的2016-2017年也是开启了消费的大行情。2013Q1以TMT为代表的成长板块业绩增速环比增长优势明显，2013-2014年也是开启了TMT的大行情。2023Q1业绩增速环比增长的优势板块为周期二，金融和成长，这三个板块也值得后续重点关注。

2019Q1全市场业绩增速环比增长为12.72%，业绩表现非常优异，全年万得全A增长33%表现也很优秀。

2016Q1全市场业绩增速环比增长不佳，但是消费板块业绩增速环比增长优势明显，之后的2016-2017年也是开启了消费的大行情。

2013Q1实际增速不低，为9.05%，环比较低是由于2012Q4的增长高基数，中国经济实际于2012年9月触底，但是为了对比的统一，我们还是以2013Q1作为比较对象。以TMT为代表的成长板块业绩增速环比增长优势明显，其中TMT板块实际在2012Q4业绩上就显示出独立优势，2013-2014年也是开启了TMT的大行情。

2009Q1全市场业绩增速环比增长为13.32%，业绩表现非常优异，全年万得全A增长105.47%表现非常突出。

四、重点行业关注

2023Q1全市场业绩增速环比增长虽然为正，但是绝对数值不高，因此今年的市场可能表现为结构性机会和风险并存，对于Q1业绩增速环比增长的优势板块周期二，金融和成长，我们接下来进行更细致的拆分，从板块角度推荐，2023Q1业绩增速环比增长重点推荐金融、周期二（内需周期）。

周期二的主要业绩增速环比增长来自于地产竣工端相关的建筑、建材行业，主要是因为中国经济周期上行叠加上游原材料跌价，有相对历史更高的超额，历史上的2013/2019也都有8%以上的单季度业绩弹性，是更匹配中国内需反弹的重要板块，需要持续关注。

金融板块的主要业绩增速环比增长来自于非银金融的保险，证券行业，值得注意的是金融板块2023年初至今表现较为平淡，有望凭借Q1的业绩高增长迎来补涨。提示银行行业业绩相对经济存在一定的滞后，因此Q1业绩未出现明显上涨也属正常的滞后现象，Q2业绩有望明显回升。

成长板块包括传媒、电子、计算机和通信四个行业，2023至今成长板块积累了较大涨幅。在2023Q1成长板块业绩情况出现分化，传媒行业增速环比增长出现大幅领先，值得我们推荐。

风险提示：本报告结果都是基于历史业绩，并且主要关注业绩弹性边际变化，为本轮经济反弹寻找数据依据，但历史业绩不能简单代表未来，需要进一步关注基本面变化趋势的持续性及板块内个股基本面差异。

本报告结果基于对应模型计算，需警惕模型失效的风险；历史不代表未来，需警惕历史规律不再重复的风险；文中涉及基金组合等模型结果，仅供研究参考，不构成投资建议；当前海外地区冲突仍未结束，需警惕局部地区冲突大规模升级的风险；美国加息促进美元资产向美国回流，当前美国仍处于加息进程中，需警惕美联储加息超预期的风险；国内新冠肺炎疫情仍未完全结束，仍需警惕国内疫情大幅反弹对股市带来的风险。当前中国经济受国内国际因素影响较多，仍需警惕国内经济增长不及预期带来的风险。

证券研究报告名称：《A股一季报业绩与历次库存周期的同时期对比处于什么水平？——结合中美PMI分化下的行业弹性重塑分解》

对外发布时间：2023年5月4日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：丁鲁明执业证书编号：S1440515020001

研究助理：郭纯一 15620062562

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