“我总体的布局还是相对会比较的均衡，但是在这种均衡背后也有一些策略，因为过于均衡其实就类似一个指数了，意义不大。”这是招商基金的基金经理侯杰10月30日在一场线上路演中分享的观点。说到市场上做绝对收益的基金经理，很多人首先联想到的是“大类资产配置”、“自上而下”这些词。侯杰是北大金融学硕士，早年曾在北京首创融资担保有限公司负责宏观经济研究、公司股票投资、债券投资及基金投资等工作。2017年9月，他加入招商基金，次年开始管理的几只产品是灵活配置型。截至2023年9月底，整体管理规模为466亿元。
来源：wind，侯杰最早管理的两只代表性产品，截至2023年10月27日同样是给持有人做绝对收益，侯杰的管理风格却有着不一样的特质。侯杰代表产品招商安裕是一只灵活配置型基金，自2018年10月30日管理以来，截至10月26日，累计回报66.94%，年化10.80%。这只追求绝对收益的基金，过往的持仓中，却配置了不小比例的权益资产。出于做绝对收益的目的，很多基金经理并不会配置太高的仓位在权益资产上，原因是既不擅长也无必要。不得不说，这个做绝对收益出身的基金经理，有一份做好股票投资的基因。他自己也直言，平时管理组合时，更多投研精力放在了权益类的研究上。和一些专注资产配置的基金经理不同，侯杰会在自下而上这一块投入更多研究。反映在业绩上，今年以来，招商安裕上涨了0.56%，大幅跑赢基准（沪深300指数收益率*50%+中债综合指数收益率*50%）和灵活配置型基金的平均水平。不只是今年，2019、2020、2021年，侯杰均取得了正收益，去年也仅仅是略微下跌了2.14%，远超基准。另一只产品招商安荣，侯杰自2018年10月30日管理，2020年6月18日卸任，任职期间年化回报高达13.29%。追求权益理想的同时，侯杰没忘记自己做绝对收益的基本盘。如果去看侯杰过往的产品，你会发现回撤控制得相当不错。一方面在配置上，底仓很夯实。以票息策略为主，同时会通过调整久期和券种，获得增强收益。另外一方面则得益于侯杰在股债轮动上的高胜率，在行业和个股上的均衡配置，对估值的谨慎，以及——最关键的，是他时时刻刻都考虑到自己持有人体验。这位在资本市场上摸爬滚打二十多年的老将，经历过金融危机，目睹过市场沉浮，他说：“经历过金融危机的人，教训都很惨痛，我的变化是研究更深入的东西，投资风格定位为追求绝对收益，争取不亏钱是很看重的。“和很多做绝对收益的人以债券为主、股票为辅不同，侯杰在组合管理中，更强调股票在其中的作用。他倾向于左侧布局，在他的身上，能看见非常明显的“逆向投资”标签。他会提前布局一些低风险高收益的资产，利用市场错误定价的机会，在左侧提前买入。左侧买入的前提，是侯杰已经对个股进行了深入的研究，在认可这家公司的前提下，去寻找一个合适的时机入场。当然，侯杰强调，这两者不能反过来，不能去看市场信号，哪个板块涨起来就去追哪一个，这样效果一定是不好。因为市场提示的只是一个补充，核心还是对于个股的理解。“回头去看，很多时候市场信号是错的，哪怕股票是低位，但你买进去可能还持续地下，以为是右侧，其实还是左侧。”“所以我还是先基于对基本面、公司的认可，左侧的态势买单，一般也不会一次性买入，跌得多就多买一点，跌得少就少买一点，直到出现一点点右侧信号，再把最后的子弹打出去。”这些策略说起来很简单，但实际却需要对市场和个股做很深入的跟踪，以及要独立思考。侯杰喜欢买一些高弹性的股票，在他看来，弹性大包括空间大、管理层好、格局好、赛道好等，同时估值要较低，如果估值过高，就会影响未来的业绩表现。低估值，是侯杰在买入时非常看重的一点，这与他多年来的投资经历息息相关。“我从2002年开始工作，做投资大概也有20多年，已经形成了一种习惯，还是愿意在市场比较低的时候去介入去买入，并不是每次便宜买入都一定成功，会有错的时候，但是从我工作到现在21年时间，低位买入的成功概率会明显很大。”做绝对收益出身的侯杰，也会根据市场情况灵活调整仓位。“市场很便宜的时候，我仓位会重一些，市场实在太贵了，我仓位相对会轻一点。”“其实这个策略有点像买转债，很多时候平价的转债就是这样，向下跌的空间很小，但是向上的空间相对会比较大，我更愿意把这种安全边界的思维应用在买股票当中，买得便宜点。看错了问题不是很大，但是看对了，赚得会比较多，这是寻求一个安全边际。”2020年一季度，市场处在一个低点，招商安裕的股票占比高达45.58%，而二三季度市场涨上去之后，侯杰迅速降仓止盈。“股票相对债券有极高的性价比或者极低的性价比，这时侯我们会较大幅度调整组合中某一类资产的仓位。坦率说，这一种机会三五年才会出现一次，能够帮我们应对极端的股票熊市或者债券熊市。”侯杰说。做了这么多年投资，侯杰非常清楚，市场上存在非常多的不确定性，即便是天才，也没办法把每一点都看得很清楚。但侯杰认为，虽然有时候我们不清楚未来一定会怎么样，但是通过这些策略，比如通过低估值提供安全保护，大概率能取得比较好的效果，未必是每次都成功，但拉长时间看，成功的概率会很大。侯杰对于回撤控制的理解，得益于其在资本市场上二十年的浸润，以及对于目标客户投资需求的深入理解。“如果投资者每天看到的净值都是在赚钱，那么长期就一定是加分的，他们也会追加购买产品。如果经常看到净值在亏钱，他们就走了。”侯杰说自己很重视投资中的过程管理，不仅考虑长期目标，也会从投资者体验角度兼顾短期净值曲线的考量。体现在行业配置上相对均衡，且会做一定的轮动，他特别强调行业之间的相关性要低，不然也就没有实现分散的目的。我们回溯了招商安裕过去几年的持仓情况，一般行业配置超过5个板块，其中TMT持续配置最高。其他板块的配置权重呈现一定的轮动特征。例如，医药板块2020年中报配置比例基本为0，到去年底时配置比例超过20%。第一，虽然它有成长性，但估值比较贵的一些板块，原因也比较简单，估值太贵的情况下，它会透支很多的未来。第二是过于传统的板块，中国经济在结构转型，行业在不断的去变，有些特别传统的板块虽然很便宜，但是我们买股票还是需要买成长性。侯杰更多的配置可能是介于二者之间，这些行业有成长性，但估值又相对会比较便宜，也不至于产生过大的波动，有很强的安全边际，看对的收益还不错，看错了可能回撤一般不至于过大。从股票持仓的情况也能看出，侯杰偏好大市值、高盈利和低估值的个股。像2020年1季度疫情时低位配了光伏，买入标的是当时确定性强的硅料和硅片。“这种机会，听上去好像很难挖掘，有时侯未必如此。市场阶段性会出现显而易见的机会，大家都能看得见，只是有些人因为恐惧放弃了眼前的机会。“当然，这种交易不是指看K线、看技术指标，侯杰更注重的是对市场情绪和交易心理的感知，看它们和实际基本面是否有错配。比如最新的三季报，侯杰就增持了三季度的医药，以及受到中期调整和内部整顿冲击的军工。另外，除了低估值，侯杰还很关注变化，这也是为了保证买进去能够有一个上涨。“机构投资者主导的市场，自我驱动性比较强，有些股票跌了之后，即使很便宜，没有变化，也会一直跌，所以不能光看低估值，只有变化才能扭转左侧的股票。”他在个股选择上，会选择那些短期有催化剂的公司，比如公司新品可能是爆款、试运行数据看好、公司扩产顺利、甚至跌了很多，利空出尽等等。这样选股的好处是，买进去之后股票能迅速涨起来，对净值的贡献立竿见影。“股票仓位如果放半年不涨，一定影响收益率。所以除了估值便宜，长期有空间，我还会找短期催化剂，没有催化剂的股票不配或少配。”侯杰说。近几年来，市场变化迅速，对于很多做绝对收益的基金经理，提出了不小的挑战。侯杰也在不断进化自己。他说每个人都有短板，会通过关注新事物，请教别人，改变执念。“有投资经历的人，多少有执念，过去十年做得好不代表未来十年方法仍然适用，社会发展很快，投资迭代也很快。不停思考学习，人就没有时间去想别的事情，也就不存在内心是否平静一说了。“在侯杰看来，市场派前辈对他现在的投资影响很大，是前期巴菲特投资理念的有益补充。但另一方面，侯杰很清楚，自己做的是绝对收益产品，需要为投资者提供一个相对稳定的回报，如果一味地去看五年十年甚至更长时间，期间波动太大，投资者也很难忍受。他很喜欢索罗斯的反身性理论，因为“对判断市场情绪很管用，古今中外屡试不爽”。在他身上，既有着做绝对收益的坚守，体现在重视持有人体验，注重回撤，甚至不排斥通过交易来平滑短期的净值波动。他能够根据市场灵活调整，既包括在股债配比上的调整，也包括在细分行业、个股上的轮动。通过这两点，最终实现了一个不错的超额收益，和一个较小的回撤。最近，侯杰发行了一只偏股型基金——招商精选企业，这也是他管理的第一支偏股型基金。应该说，侯杰从债到股票的过程中是很小心的，因为他知道自己买债那些客户，追求的是每天都能向上一点。在这个过程中，侯杰其实是找到了一个适配自己的投资方法，让他管理组合时更舒服，投资者的体验也更好。投资大师达利欧给出过一个成功公式——“梦想+现实+决心=成功的生活“。在侯杰的身上，既有着追逐权益投资、追逐更高收益的梦想，也有着做绝对收益的脚踏实地，同时，还有每一次果敢决策时的心。这样的他，其实更适合在当下这个结构性行情明显的市场里抓住机会，同时，基金经理在交易上的灵活，也能让他在应对当下这个波动较大的市场时游刃有余。 —— / Cong Ming Tou Zi Zhe / ——
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