“虽然当下医药不一定是一个非常卓越的投资机会，但我相信医药是当前A股市场里最好的投资选择之一。”

“反腐影响的是供给而非需求，短期内确实会对收入端或者利润端产生一定的负面影响，但这一影响大概只会持续两个季度。从中长期来看，反腐一定不是一件坏事情，尤其是对大企业来说。”

这是富国于洋在近期在一场小范围交流中分享的观点。

已经下跌了近两年的医药板块，今年年初刚有反弹的迹象，又经历了一阵“反腐”的冲击，对很多医药投资人来说是雪上加霜。

有人开始担心医药的长期逻辑，但同样的，在当下这样一个位置，也有越来越多的投资人和机构开始关注医药板块。

医药是于洋的老本行，在富国担任基金经理期间，旗下医药主题基金排名同类基金前1%，随后转战去私募的业绩表现同样可圈可点。

再回富国后的于洋公开交流的次数并不多，在这次小范围交流中，于洋直言：“从中长期来看，反腐一定不是一件坏事情，尤其是对大企业来说。”

“政策对于行业的影响，取决于这个行业的水分和不规范性到底有多大，你不能把正常的临床需求和就医行为给抹杀掉，这不是政策的初衷。”

当然，针对这个行业，于洋也没有绝对的乐观，他提醒投资者：

“我并没有说当下医药一定是一个多么卓越的投资机会，大家也不应该用过去10年的眼光去看这个行业，但我依然相信医药是当前A股市场里最好的投资选择之一，因为需求很明确且确定，这在别的行业很难看到。

如果没有政策压力，我愿意说未来至少5年会是医药历史上最好的一个投资时间窗口。”

谨慎中带着乐观。

于洋的实际行动更能体现他对医药的看法，今年一季度，他管理的富国新动力的前十大重仓中只有片仔癀、金域医学、红日药业，而二季度医药被大幅加仓。

不仅增持了一季度已有的这3只医药股，还新进了恒瑞医药、长春高新、美年健康、健民集团，7只医药股牢牢占据前八大，“全市场基金”秒变“医药主题基金”。

“我之所以二季度开始加医药，是因为医药在当前位置肯定是有相对收益的，其次反腐之后绝对收益的空间也是比较显著的。”

“医药至少能够提供一个比较稳健的收益，即使短期跌，大概率不会造成永久性损失。”

这次交流中，于洋很敢说，也说了很多，从政策对中长期的影响，到医药里面细分板块的前景，非常值得关注医药的人一读。

我们整理了此次交流的重点内容，分享给大家：

反腐对大企业来说不一定是坏事

 问  二季度你的医药持仓占比提升了很多，所以想听你说说这一两年医药行业到底经历了什么？为什么一直跌跌不休？以及最近反腐事件到底有什么影响？

 于洋  医药跌得多并不是因为这个行业出了什么问题，而是过去涨得太多了，这两年只是正常的估值回归。

我之所以二季度开始加医药，是因为医药在当前位置肯定是有相对收益的，其次反腐之后绝对收益的空间也是比较显著的。

判断是否有投资机会，需求是关键，至少是涨是跌还是能够判断的；而供给决定了这个行业未来上涨的幅度。

其实反腐影响的是供给而非需求，短期内确实会对收入端或者利润端产生一定的负面影响，但是这一影响大概只会持续两个季度。

对中小企业来说，它们的生存状态可能是被压缩的；但对中大型企业来说，无论是产品本身的临床需求还是整个商业行为的合规性，都应该是更好的，未来市场占有率也会更高一点。

所以从中长期来看，反腐一定不是一件坏事情，尤其是对大企业来说。

我并没有说当下医药一定是一个多么卓越的投资机会，大家也不应该用过去10年的眼光去看这个行业，但我依然相信医药是当前A股市场里最好的投资选择之一，因为需求很明确且确定的，这在别的行业很难看到。

如果没有政策压力，我愿意说未来至少5年会是医药历史上最好的一个投资时间窗口。

从需求角度出发，国家历史上有两波婴儿潮，第一波是上世纪60年代，使得从现在开始每年都会有将近3,000万的人口进入到60岁阶段。

在人的一生中，医疗费用基本上就分为两个时间段，一个是60岁之前，一个是60岁之后，我们国家的人均寿命应该是在76到78岁之间，这就意味着从60岁到75岁这15年左右时间在医疗上花的钱，是前60年的2~3倍，这是一个巨大的需求。

而且这一代的老龄化人口，不管是消费能力还是支付能力，都是非常有质量的一代，享受过中国经济的高速发展，整体教育水平也较高，在医疗支出方面有意愿也有能力。

第二波婴儿潮是上世纪80年代，这批人目前是跨入40岁的中年人，相较于年轻时候来说，中年之后对于医药的需求也有一个跃升，所以从这两个年龄的人口结构上来看，医药有着非常明确的需求方向。

医药是一个受政策影响很大的行业，医药需求对市场来说是机会，但对国家来说是负担，从最新的医疗数据上来看，2022年整个国家的卫生费用大概是7.2万亿，占整个GDP比重的6.5%左右。

正常情况下，每年的医疗费用一般高于GDP大概3个百分点，但考虑到现在老龄化的加快，未来5年的医疗费用可能会增加到13～14万亿，基本上就是增加一倍左右，那个时候占GDP的比重大概是9～10%。

我们可以参考别的国家的情况，比如日本，当日本进入老龄化加速的时候，医药行业的投资机会其实并没有那么大，因为在释放需求的同时，也会面临很大的降价压力。

国内做得比较好，是因为我们的集采走在了前面，对于绝大部分的上市公司来说，未来它们面临的压力还是以需求增长为主，在价格端受到的压力是可控的，从目前的集采政策以及医保支付续约政策来看，可预测性还是比较强的。

所以我对医药的总体判断是，当下不需要悲观，也谈不上非常乐观，毕竟有政策的长期压制在，但是我相信医药是当下A股投资人最好的选择之一。

政策对于行业的影响，取决于水分和不规范性有多大

 问  你说反腐带来的中短期影响可能是一两个季度，这个判断是怎么来的？此次事件是否超预期？

 于洋  其实这个事情是有预期的，但市场的反应超出了我的预期。

对于长期关注医药的投资者来说，对反腐应该一点都不陌生，因为医药一直就是这么过来的。

政策对于行业的影响，取决于这个行业的水分和不规范性到底有多大，你不能把正常的临床需求和就医行为给抹杀掉，这不是政策的初衷。

经过这么多年的洗礼，临床端治疗端不规范的地方和有水分的地方不多。虽然医药行业经常出现信息不对称，像医院确实会出现一些灰色地带，但是这对于需求端来说没有很大影响。

我相信今天在听我讲的，都是对医药有感情的，医药应该是一个长期持仓板块，而不应该是一个短期交易博弈板块，所以面对一个中长期逻辑比较好的行业，下跌不应该是一个很好的买点吗？

这两年的 A股对中长期资金不太友好，因为博弈较多，有些短期交易行为我是能理解的，但很多时候情绪影响占比较高，对基本面的判断不够客观。

 问  反腐事件会对你医药持仓内部结构有影响吗？

 于洋  基本不会有。

第一，我相信我买的公司是好公司，我也相信它们是受益于这一次反腐的，我配置的逻辑其实是加强的；

第二，出于板块轮动考虑，我配置了医药，现在我又发现很多公司的市值空间在强化，竞争格局在改善，市场份额也比预想中要高，所以我会把它的空间进一步上修。

长期判断更清晰了，持仓中院内需求占比较高

 问  医药现在整体的配置逻辑以及结构是怎样的？

 于洋  在今年二季度之前我对市场是没有判断的，可能更多的是交易性机会，既然是交易，那就有博弈，不同投资人的判断就会有分歧，在我看来当下的医药板块提供了一个可以长期持有的位置。

二季度加仓了很多医药，原因是我看到了医保等政策的变化，这让我对这些公司的长期判断更清晰了，在这之前可能还比较模糊。

对于持仓结构，我买的院内需求占比会更高一点，然后就是药品、器械等，背后的逻辑主要就是老龄化带来的需求量的增长。

 问  你说看到医保或者集采政策从模糊到清晰，具体是什么？

 于洋  一个企业的价值特别是医药企业的价值，取决于它的产品线，新药的生命周期未来会给企业带来多少的现金流，决定了企业的价值。

在以前的医保政策中，对新药的生命周期多长是没有判断的，在几次谈判后，很多政策都有利于提升一个品种在全生命周期里带来的现金流，从模型上是非常明确的。

包括集采也是，在前几批的集采过程中，很多企业药品的降幅非常大，所以大家就比较担心这是否会常态化。

随着集采的持续开展，你会发现降价幅度跟产品本身竞争格局密切相关，并不是一刀切的，企业也并不是毫无议价能力。

谈CXO和中药

 问  你是怎么看医药细分领域的？包括像创新药、CXO、医美等等。

 于洋  大家最近比较关心的细分领域一定是涨得比较多的，比如中药。当然有些产业也是可以聊的，比如大家之前赚了很多钱的CXO，最近跌了很多，所以投资者无非就是想问问这个行业未来还有没有投资机会了。

分析一个问题，一定是要看背后的逻辑。

比如白酒一直都是一个非常稳定的行业，但你要去想支撑这个行业的到底是什么？白酒的需求无非是消费升级以及一些面子需求。你还要去想大家对于自己收入的预期支撑这个行业的逻辑还在吗？

回到医药上，CXO的逻辑是全球医药研发支出对应到国内的产能转移，不过我觉得国内转移这块逻辑错了，因为逻辑可不可能是景气度变化、创新的投入以及新靶点的出现、各种临床研究的开展、新药品出来后带来的相应需求？

中药涨的逻辑是因为它便宜，以及医药资金自身的配置需求。医药之前很多资产都被高估了，这些资金需要找一些估值比较合理的板块去防御，这是中药涨的第一波逻辑。

涨的第二波逻辑是疫情需求带来的，这个行业的产业链相对比较长，因为有药店库存因素扰动，所以该板块短期业绩的爆发力相对来说比较强。

我对中药还是挺喜欢的，不过也要分开去看，长期还是要看会不会回归到真实的临床价值上，毕竟中药在院内有很高临床价值的，不多。

 问  你刚有提到CXO的投资逻辑，在2021年底到2022年中有一段时间其实是持有了一个CXO龙头公司，但后来卖掉了，亏钱了还是赚钱了？

 于洋  是赚钱的。

过去两年对于绝大部分公司来说都是中枢下移，但期间会有反弹，反弹的原因是因为绝大部分人存在认知上的偏差，有人觉得长期还行有人觉得不行，然后就有交易。

过去两年这些龙头公司的交易空间还挺大的，比如CXO去年的反弹幅度差不多都有40～50%，那是因为大家还没有对其长期逻辑产生一致性预期。

白酒也一样，去年四季度的反弹可能也有这么多，所以过去两年市场呈现出来的风格是偏博弈的，大家都是基于博弈在做交易。

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本篇文章来源于微信公众号: 聪明投资者