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事件：

美国3月CPI同比 5.0%，前值 6.0%，市场预期5.2%；季调后3月CPI环比0.1%，前值 0.4%，市场预期0.2%；3月核心CPI同比5.6%，前值 5.5%，符合市场预期；季调后3月核心CPI环比 0.4%，前值 0.5%，符合市场预期。

核心观点：

3月美国通胀超预期回落，主要受能源价格下跌影响，出现“暂时性”降温，而核心通胀粘性依旧偏高。我们预计较难改变美联储原定的加息路径，大概率在5月继续加息25BP，此后停止加息。

向前看，考虑到OPEC+减产支撑下能源价格再度回升，核心通胀放缓趋势尚未确立，预计未来美国通胀下行之路仍存波折。因此，预计5月加息结束后，高利率环境仍将持续一段时间，年内降息仍需观察。

3月美国通胀超预期回落，预计加息终点将至

3月美国总体通胀明显回落，同环比均低于市场预期。数据发布后，市场仍多数预计5月后停止加息，下半年降息预期小幅升温。据CME FedWatch显示，5月加息25bp的概率小幅降至69%，前一日为73%；6月停止加息的概率为66%，前一日为70%；7月启动降息的概率为50%，前一日为46%。

我们认为此次通胀超预期回落，较难改变美联储加息路径，大概率沿着3月点阵图前进，即5月份加息25BP，此后停止加息，利率终值落在5%-5.25%。

一方面，3月美国通胀大概率是“暂时性”降温。3月通胀环比回落至0.1%的低位，很大程度上源于能源价格的下跌。但在3月下旬后，随着美国银行业危机缓和，能源价格已在持续上涨。4月2日，OPEC+意外宣布5月进一步减产约116万桶/天，再度推升油价，预计将带动后续美国通胀环比回升。

另一方面，核心通胀仍然居高不下，环比自上月的0.5%回落至0.4%，同比小幅抬升至5.6%。其中，核心商品价格环比增速出现小幅反弹；住房通胀环比增速开始收敛，租金价格环比增速降至0.5%，为2022年5月以来最低值，但绝对水平仍处在高位；由于劳动力市场降温偏慢，服务价格依旧坚挺。

美国通胀下行之路仍存波折，年内降息仍需等待

一是，5月起OPEC+启动减产将导致供给端收缩，需求端受季节性需求回暖、美国经济相对韧性，以及国内经济复苏支撑，二季度油价仍存在上行风险。若下半年需求加快回落，OPEC+大概率再度加大减产力度，维护高油价环境。

二是，3月受美国银行业危机影响，经济放缓速度有所加快，美国通胀粘性开始松动，但未来转弱趋势仍存不确定性。一方面，美国通胀粘性很大程度上取决于住房价格走势，3月通胀环比增速收敛，但今年以来美国新签房租价格小幅上涨，未来下行趋势和斜率仍需进一步确认；另一方面，美国银行业危机导致的信贷紧缩，已经导致3月经济数据放缓。但是，3月劳动力市场仍展现较强韧性，叠加年初以来二手车零售价格持续上涨，或将带来短期通胀韧性。

从趋势上看，受去年高基数影响，CPI同比大概率在6月回落至4%左右，下半年步入平台期。若下半年美国经济回落速度不及预期，叠加OPEC+持续维护高油价环境，或将带来通胀短暂抬头，使得年末通胀较难回落至3%下方。

风险提示：美国经济超预期回落；地缘政治形势超预期演变。