【国盛量化】2023年度金融工程中期策略展望
报告摘要
本报告是国盛证券金融工程2023年度中期量化策略的核心观点与展望。我们将从宏观资产配置、中观行业量化和微观选股等多个角度进行阐述。
宏观与大类资产配置展望。1）宏观情景假设：货币条件指数和信用条件指数持续宽松，对经济恢复有着一定支撑，同时经济高频指数处于趋势恢复阶段。2）股票：基于GK模型测算，就算是悲观情况未来一年上证50和沪深300仍有较高的上涨空间，因此我们认为对于权益的长期配置价值不必悲观。3）可转债：预计未来一年中证转债持有收益为7.9%，但可转债在估值层面已经透支过多，配置价值中性。4）利率债和信用债：国债短债预期收益2.1%，长债预期收益2.4%，信用债预期收益2.7%。当前利率债和信用债的长期配置价值一般，建议用短久期利率债作为防御品种配置。
基金分析展望。公募基金仓位目前处于历史高位，从存量博弈角度讲，未来从大盘流向中小盘的可能性较大。公募基金上半年有较明显加仓操作的行业有：食品饮料、计算机、传媒、医药、通信，有明显减仓操作的行业有国防军工、电力设备及新能源、基础化工、汽车、银行。
中观行业基本面量化展望。1）中期展望：根据行业相对强弱信号，本年可能领涨的行业主要集中在TMT、中特估和消费中，我们判断这些板块大概率成为今年主线。当前中短期均可超配的行业有：通信、建筑、非银、家电、石油石化和轻工制造；短期标配中期可逢低加仓的行业有：计算机、传媒和电子；2）大类板块跟踪：消费板块进入长期配置区间，估值较低且盈利有修复预期；成长中通信可继续右侧跟随，新能源和军工短期有估值修复可能；金融行业建议超配券商，其他等待右侧信号；稳定板块可继续作为绝对收益配置标的；3）量化模型跟踪：行业景气度-趋势-拥挤度配置模型今年超额2.2%，叠加PB-ROE选股后超额7.8%。
多因子策略回顾与展望。1）A股风格：上半年市场出现了频繁的大小盘风格切换，目前小盘占优；动量、价值因子上半年表现较为强势；杠杆因子则严重失效；2）量价Alpha因子：今年以来，量价类Alpha因子均取得正向收益，其中高频价量相关性因子、资金流结构反转因子的表现亮眼，信息比率超过 3；3）主动量化选股：今年以来价值风格延续去年强势表现，相关策略收益亮眼，红利精选、小盘价值组合分别取得收益13.5%、12.9%；机构类alpha颓势依旧，机构行为跟随、券商金股精选组合仅取得收益-2.2%、-7.2%；此外，由于因子动量效应显著，多因子增强类策略超额明显，权益基金业绩增强在基准弱势的情形下仍然取得9.9%的绝对收益。
可转债市场回顾与策略跟踪。1）市场回顾：今年以来权益与转债估值获得正收益，使得中证转债指数获得3%以上的收益，然而当前估值仍处于较高水平。2）策略跟踪：一年期尺度来看，平衡转债配置性价较高。短期来看，偏股转债估值较高，警惕回撤风险。3）策略跟踪：相对收益策略本年实现1%以上的超额收益，绝对收益策略实现2.7%以上的绝对收益。
量化择时核心结论。中证500和上证综指已于2023年4月份迎来了周线级别牛市，这基本意味着市场中期牛市的全面启动；上证综指的周线牛市只走完了1波，也意味着市场的中期上涨大概率没走完。
风险提示：量化模型基于历史规律总结，如若未来宏观、行业、市场、政策发生结构性变化，模型有失效风险。
1.1 长期收益假设：未来三年
当前横向对比股债资产，股票的性价比尤其凸显，因此我们将重点展示A股主流宽基指数未来三年预期收益的假设。股票收益可以分解为四个分项，即股息率、股本稀释率、名义利润增速和估值变化率，其中盈利增速和估值变化的预测是核心：
1. 长期盈利增长的预测方法。指数净利润增速 = ROE*（1-派息率）+周期波动。由于预测目标是未来三年的指数盈利增速，因此周期波动基本上将被时间熨平，所以我们以指数的ROE-TTM*（1-过去三年平均派息率）作为未来的长期年化盈利增速的预测。
3. 宽基指数未来三年预期收益。从当前时点的预测来看，可得到如下几个结论：
宽基指数中，从股息率、盈利增速和估值安全边际三个维度来看，上证50和沪深300在各个方面均优于中证500和中证1000； 创业板指和创业板50的内生增长能力尤其突出，同时当前估值安全边际极高，未来三年的尺度来看配置价值非常高。其中创业板指未来三年预期年化收益为35.3%，已经非常接近2013年初和2019年初的水平。
A 股盈利预测：企业融资一般领先企业盈利，落实到数据层面则是中国信贷脉冲领先A股盈利增速一年。当前中国信贷脉冲处于历史平均水平之上，将继续驱动A股盈利回归正常水平，自上而下模型预测未来A股盈利增速大概率触底回升； A 股估值预测：一年尺度的估值预测除了考虑估值的高低外还需要考虑无风险利率，在数据层面则体现为指数股权风险溢价（ERP）与指数未来一年估值变化率存在强相关性。当前ERP处于较高水平，模型认为未来A股估值抬升概率较高；
2. 可转债未来一年收益假设。根据专题报告《可转债收益预测框架——大类资产定价系列之四》中的转债收益预测模型，最新时点我们预测未来一年中证转债持有收益为7.9%，尽管正股预期能够提供正向收益，但转债高估值在未来可能会有一定的负贡献，配置价值中性。
4. 大类资产未来一年收益假设。一年尺度的预期收益测算不可避免有较大的模型误差，我们以中性预测+(模型历史预测误差的25%分位数、75%分位数)作为预期收益的悲观假设和乐观假设。主要结论如下：
超配上证50和沪深300：结合中性假设和置信区间，当前上证50和沪深300的预期收益更高且模型对这两个指数的预测误差更小，悲观假设下上证50和沪深300仍有较高的上涨空间，因此我们认为对于权益的长期配置价值不必悲观； 低配7-10年期国债：短债预期收益2.1%，长债预期收益2.4%。近期长久期利率债上涨较多，当前配置价值已经较低，建议投资者规避； 标配可转债：最新时点我们预测未来一年中证转债的持有收益为7.9%，尽管正股预期能够提供正向收益，但转债高估值在未来可能会有一定的负贡献，配置价值中性。
金融条件：自2022年初以来M1、M2、社融等货币量指标开始企稳上行，目前仍然维持上行趋势。同时，短端利率从今年二季度开始快速下行，期限利差上行，国内的信用环境处于宽松的区间中； 工业景气：PMI、工业增加值、货运量、工业品产量等经济指标自今年初开始逐步恢复，然而工业景气整体仍处于较低水平，指数当前位于历史23%分位数； 进出口景气：进出口指标与工业指标走势相类似，自今年初开始逐步上行，然而目前指数有所下降，处于震荡上行阶段； 投资景气：投资景气主要由办公楼、商业用房销售等指标构成，指数于今年1季度达到历史低点，当前指数有所恢复，位于历史25%分位数水平。
由经济运行逻辑我们可知，货币领先于信用，信用领先于经济。货币与信用端的当前指数最新情况为：
货币条件指数：央行当前以稳增长作为货币政策的主要目标，经济端仍存在压力，因此当前货币条件指数维持宽松水平。
金融条件指数：货币条件指数对金融条件指数有着约3个月的领先期，因此当前金融条件指数仍维持上行趋势，宏观环境处于“宽信用”阶段，对经济水平的恢复有着一定的支撑。
因此由上可以观察到当前信用处于宽松区间，同时经济已经由年初的底部开始恢复，我们认为目前的宏观环境处于“宽信用”与“经济上行”区间，该宏观环境对权益资产的表现有着一定的支撑。然而当前经济水平仍较低，属于弱恢复阶段，未来需要持续关注各项经济指标的恢复力度。
PPI高频指数：高频工业品价格同比自2021年底维持震荡下行的趋势，工业企业盈利情况开始逐渐好转，然而进出口指标近两个月开始下行。因此PPI高频指数目前仍然处于震荡下行趋势之中。 CPI高频指数：在食品端，猪价同比、豆油价格同比等高频食品价格继续下行趋势，同时能繁母猪存栏同比上行。在非食品端，纺织品价格同比与油价同比等继续维持下行趋势。房地产销售相关数据已于今年二季度开始反弹。综合来看，CPI高频指数目前仍然处于下行趋势之中。
经济景气：当前处于“宽货币”与“宽信用”区间，对经济恢复有一定支撑。同时经济高频指数由年初较低水平开始趋势上行，经济处于恢复阶段； 通胀端：当前PPI高频指数与CPI高频指数继续维持震荡下行的趋势，并且处于历史上较低的分位数水平。宽货币与宽信用利好未来工业企业盈利与消费的复苏，PPI与CPI同比可能会逐渐在底部企稳。
因子赔率：多空两组的估值价差，即因子多空两组BP中位数的比率； 因子动量：因子过去12个月ICIR； 因子拥挤度：多空两组的换手率比率、波动率比率和beta比率的等权平均；
赔率和拥挤度指标均属于左侧预警指标，因此当前价值因子大概率处于上涨的尾声，而成长因子则大概率处于下跌的尾声； 接下来可能值得关注的两个信号：1）成长因子持续反弹，确认趋势买点；2）美联储降息，全球流动性充裕或利好成长因子；
2023上半年主动权益基金仓位整体稳步提升，截至今年5月底，整体仓位稳步提升至86.34%，处于历史高位，公募基金的加仓空间较小。 当前公募基金大盘仓位处于历史中等水平，中盘仍处于历史低位，小盘仓位仍处于历史高位，从存量博弈的角度来说未来公募资金从大盘流向中小盘的可能性较大。 行业角度，公募基金上半年有较明显加仓操作的行业有：食品饮料、计算机、传媒、医药、通信，有明显减仓操作的行业有国防军工、电力设备及新能源、基础化工、汽车、银行。从历史分位数来看，仓位相对较低的行业有银行、房地产、非银行金融，仓位相对较高的行业有电力设备及新能源、食品饮料、计算机。 为了能够更好地应对市场行情变化，我们对公募偏股基金做了收益分解与能力归因，并列示了各项能力指标排名靠前的优秀基金产品供投资者参考。
2.1 基金：基金仓位复盘
2023上半年主动权益基金仓位整体稳步提升，当前处于历史高位。上半年A股市场偏震荡行情，主动权益基金整体在今年2月份有小幅减仓，而随后几个月整体呈现加仓趋势，截至今年5月底，整体仓位稳步提升至86.34%，该仓位相对历史而言处于高位，因此公募基金的加仓空间较小。
从当前仓位与历史仓位对比来看，1)从历史分位数来看，仓位相对较低的行业有银行、房地产、非银行金融，仓位相对较高的行业有电力设备及新能源、食品饮料、计算机。2)从近5年历史分位数来看，仓位相对较低的行业有银行、非银行金融、房地产，仓位相对较高的行业有石油石化、机械、交通运输。3)从近1年历史分位数来看，仓位相对较低的行业有银行、煤炭、基础化工，仓位相对较高的行业有家电、石油石化、传媒。
三、中观行业基本面量化展望
我们对比了历史上不同经济增长预期下，各大板块和宽基未来三个月的收益表现。这里按照经济增长指数划为3种状态：收缩期（指数<0）、弱复苏期（0<指数<10%）和强复苏期（指数>10%）。
如下图所示，经济处于收缩期时，股票资产表现明显不佳，金融板块体现一定抗跌属性；经济处于弱复苏期时，股票资产未来三个月收益为5.4%，其中科技和成长板块明显占优；经济处于强复苏期时，股票资产未来三个月收益大幅提升到9.3%，其中金融周期消费占优，但各个板块之间差异不明显，呈现普涨格局。
因此，后续若经济继续维持弱复苏状态，可能TMT和成长风格占优；若经济切换至强复苏状态，则大概率金融周期消费占优，并且呈现普涨格局。
另外一个维度，在去年年初的报告《如何寻找当年的领涨行业?—基本面量化系列研究 之三》中，我们提出了一种构建行业层面的相对强弱指标的方法，构建方法如下:
1) 中信一级行业指数为配置标的，一共 29 个一级行业;
2) 计算所有过去 20、40、60 个交易日的涨跌幅，得到三个日期的行业涨跌幅横截面排名，然后对所有排名做归一化处理，得到 RS_20, RS_40, RS_60;
3) 再求三个排名的均值，得到最终的行业相对强弱指数 RS = (RS_20 + RS_40 +RS_60)/3
统计发现，如果某个行业能够在每年4月底之前出现RS大于 90%的信号，那么这个行 业有很大可能性在今年成为领涨行业，概率超过 60%，当年涨幅前 10 的行业平均有 6.2 个会出现该信号。
截止 2023 年 4 月底，共有 11 个行业出现该信号，我们可以将其大概划分为 3 类:TMT (传媒、通信、计算机和电子)、中特估(建筑、石油石化和非银行金融)、消费(食品 饮料、家电、轻工制造、社会服务)。因此我们认为今年的行情主线大概率就是 TMT、 中特估和部分消费，只不过会阶段性地会在其中进行轮动。根据我们现有的三个行业配 置体系：MACD 价格分段、基本面量化和行业三标尺，我们将这些行业当前的状态和判 断展示为如下表格，供各位投资者参考。主要分成几类：
3.2、指标观察：大类板块观点更新
食品饮料行业：盈利层面，分析师预期景气度本月大幅上升，处于扩张区间。估值层面，行业业绩透支年份当前约为4.6年，处于历史32%分位，估值已回归较低水平。
家电行业：盈利层面，分析师景气指数进入扩张区间数月。估值层面，家电行业业绩透支年份修复也比较充分，当前约为2.6年，处于历史37%分位，估值已回归较低水平。
医药行业：盈利层面，分析师预期景气度最新一期数据位于0轴附近。估值层面，行业业绩透支年份约为4.2年，当前处于历史7%的分位数，估值进入明显低估区域。
综上所述，受最新财报业绩消化估值以及价格下跌的影响，医药、食品饮料和家电重新回到低估区域，进入长期配置区间，建议关注！
3.2.2、通信可积极右侧布局，军工和新能源短期有估值修复空间
通信：盈利层面，分析师预期景气度处于扩张象限。估值层面，行业业绩透支年份当前约为4.7年，处于历史 59%分位，估值修复至合理水平，可积极右侧布局。
电力设备与新能源：盈利层面，分析师预期景气度处于扩张象限。估值层面，行业业绩透支年份当前约为2年，处于历史1%分位，存在估值修复空间。
如下图所示，当前银行板块估值性价比指数非常高，历史这个水平的估值性价比一般对应未来一年15%左右的绝对收益。但是，当前估值水平配置银行对应未来一年的超额收益并没有显著为正。这背后的核心原因是很多其他行业估值也处于很低水平，市场真正反转的时候，银行股拉长来看并没有那么高的弹性。
2）保险：估值历史最低，等待十年国债收益率的拐点信号
估值层面，保险行业PEV估值约为0.67，近期有修复迹象，但仍处于历史低位；
盈利层面，主要关注十年国债收益率和保费收入这两个指标。考虑到经济指数处于扩张 区间，历史上经济复苏时十年国债收益率大概率呈上行趋势。保费收入近期有拐头的迹象，因此建议重点关注十年国债收益率走势，如果大幅上行，那保险会迎来一个很好的布局点。
3）地产行业:估值层面，我们构建了地产行业NAV估值模型，当前地产估值处于历史最低位。政策层面，我们以房贷利率平均值作为政策代理变量，考虑到数据公布的滞后性。我们构建了货币宽松指数来判断最新房贷利率的走势。如下图所示，货币宽松指数在0轴以上时，意味着货币处于宽松状态，房贷利率一般会下滑。当前货币宽松指数跌破0轴，进入收缩状态。因此，地产行业当前建议等待。
4）券商行业：估值层面，我们从 pb-roe 模型可以看出当前券商估值处于明显低估水平，估值安全边际达到60%，创历史新高。盈利层面，券商ROE高频预测值处于上行趋势，建议超配。
3.3、量化模型跟踪：行业配置叠加PB-ROE选股模型表现优异
总结来看，有几个重点提示：①金融、制造和消费景气度扩张，ROE企稳反弹，拥挤度不高，建议关注经济复苏行情；②地产链景气度有所修复，地产、汽车、轻工制造和家电分析师景气度大幅上升，可以左侧布局；③TMT板块整体较为拥挤，其中传媒和计算机拥挤度偏高，可逢高降仓位。通信拥挤度近期有所下降，技术上调整比较到位，分析师景气度持续扩张，有较强基本面兑现预期，TMT板块中较为推荐。
行业ETF配置层面，在专题报告《行业ETF配置的解决方案》中，我们将行业景气度模型在ETF上进行落地。策略2015年至今年化超额收益18.2%（基准中证800），信息比率1.87，2022年超额9%，2023年5月超额收益为-0.9%。
当前ETF配置建议为：中证银行12.5%、证券公司12.5%，中证酒12.5%，食品饮料12.5%，旅游12.5%，机器人12.5%，全指电力7.5%，800汽车7.4%，金融地产5.1%，物流5.0%。
考虑到部分一级行业暂无可投资ETF，我们将行业景气模型也落实到选股层面。具体而言，我们先根据行业配置模型确定行业权重，然后根据PB-ROE模型选取行业内估值性价比高的股票（前40%），按流通市值和PB-ROE打分加权。
2013年至今，行业景气度选股模型多头年化29.9 %，超额年化22.9%，信息比率2.02，月度超额最大回撤-8.0%，月度胜率74%。2022年策略超额10.2%，2023年至今超额7.8%，5月超额-2.3%。模型6月最新推荐重仓股如下：
四、多因子策略回顾与展望
行业上，剥离了风格后的行业纯因子收益显示，今年表现最好的五个行业分别是传媒、计算机、通信、电子和国防军工，收益最低的五个行业分别是房地产、建材、银行、煤炭和食品饮料。
我们再观察因子的净值曲线，可以发现A股市场在2023年上半年出现了较为频繁的大小盘风格切换：在1月中旬之前，市场呈现明显的大盘风格；1月中下旬开始，市场迅速切换至小盘风格，持续至2月中旬；随后，大小盘风格开始变得不明朗；3月底，市场再次开始呈现明显的大盘风格，但持续时间不久，4月底又再次切换到小盘风格。动量、价值因子在上半年的累计收益较高，分别在今年年初、5月中旬回撤较大，其余时间的表现均较为强势。另外，上半年杠杆因子失效较为严重，几乎持续录得负向收益。
构建上述量价类Alpha因子后，我们以全体A股为研究样本(剔除ST、停牌、上市 未满60个交易日的股票)，对因子进行月度5分组回测。下面两张图表分别展示了 因子5分组多空对冲的净值走势、各项绩效指标。整体来看，量价类 Alpha 因子表现稳健，信息比率都在2以上；其中高频波动率、高频价量相关性因子的稳健性最强，信息比率超过3。
今年以来，上述量价类 Alpha 因子都取得了正向收益，其中累计收益最高的为 minute_price_autocorr(高频价量相关性因子)，录得收益 9.23%;moneyflow_ret20(资 金流结构反转因子)和 minute_volatility(高频波动率因子)紧随其后，分别录得收益 8.49% 和 5.03%。从信息比率来看，表现最好的也是 minute_price_autocorr(高频价量相关性 因子)和 moneyflow_ret20(资金流结构反转因子)，今年以来的年化信息比率分别为 3.76 和 3.30。
在未来，如果以沪深300成分股为代表的核心资产难以持续占优，尤其是随着注册制的放开，A股市场的股票数量越来越多，在许多未被研究机构覆盖的中小票中，也将出现更多具有投资价值的股票，那么我们相信量价类因子将会有更多的用武之地。
传统的多因子选股通过复合单个有效的选股因子，得到对于股票截面收益率的预测，再结合对于投资组合的风险控制目标，通过组合优化得到最终的投资组合持仓明细。
我们定义的主动量化选股策略不局限于对股票收益的截面预测，而是通过对价值投资或行为金融的深度理解，捕捉市场反应不足/过度的定价错误。组合构建流程基于金融逻辑和因果推断，根据特定事件或指标筛选股票池，同时结合相应筛选方式得到股票组合。
截至2023-5-31，今年以来价值风格延续去年强势表现，相关策略收益亮眼，红利精选、小盘价值组合分别取得收益13.5%、12.9%；机构类alpha颓势依旧，机构行为跟随、券商金股精选组合仅取得收益-2.2%、-7.2%；此外，由于因子动量效应显著，多因子增强类策略超额明显，权益基金业绩增强在基准弱势的情形下仍然取得9.9%的绝对收益。
1. 分析师推荐：
a) 基于分析师对于股票最新业绩的点评报告，我们筛选鉴定市场上业绩超预期的股票；综合股票基本面信息优选个股构建超预期精选组合；
b) 券商金股是时下各家券商都普遍关注的热门点，我们在全市场各家券商推荐的金股中标的中精选基本面优质的标的构建券商金股组合；
2. 机构持股：
c) 股价的短期变化反应在情绪面和基本面，情绪映射成估值的变化，基本面反应在企业短期的盈利改善，因此股价增长取决于估值和盈利两个维度。我们在冷门低估值股票中，刻画估值具有抬升潜质、同时盈利能力出现改善的股票，在价值股中寻找有望出现戴维斯双击的股票。
小盘价值组合
今年以来小盘价值风格强势，相关风格的公募基金均取得优异的业绩表现。关于小盘价值风格的选股策略，学术界和投资界早已有丰富的研究，我们在此也介绍一类思路。
Piotroski（2002）提出F-SCORE指标用于低估值（高BP）股票投资，他认为低估值股票更适用于财务报表分析：
1. 分析师一般关注收益弹性更好的成长股，价值股通常分析师关注度低；
2. 公司欠缺主动的信息披露渠道，由于业绩表现差，主动的信息披露可能不被信任；
3. 绝对低估值的企业可能处于财务困境中，报表分析更适合。
因此，在低估值股票中我们希望借助于财务信息，寻找估值具有抬升潜质、同时基本面出现改善、安全边际高的股票，在低估值股票中寻找盈利和估值同步抬升的机会。
首先，股价的短期变化反应在情绪面和基本面，情绪映射成估值的变化，基本面反应在企业短期的盈利改善，因此股价增长取决于估值和盈利两个维度。
我们发现，低估值股票估值变动幅度本身更大，而市场关注度低的中小市值、低成交量股票在短期由情绪主导的估值提升更加明显，基于此逻辑我们筛选出冷门价值股票池。
然而，低估值股票普遍存在“便宜只有便宜的道理”，这些股票整体的盈利能力弱于市场平均水平，存在陷入“价值陷阱”的风险。盈利改善是避免“价值陷阱”出现的前提，而股价安全边际是避免“价值陷阱”的重要保障。因此，我们在寻找具有估值提升潜质的标的时，同样关注股票本身的盈利能力改善和股价安全边际。
基于此思路，我们在冷门低估值股票池中选取基本面改善的股票，最终考虑价格的安全边际，每期选取100只股票等权构建小盘价值精选组合。
以国证2000指数作为业绩比较基准，组合2012年以来年化收益32.8%，超额国证2000指数22.8%，信息比超过2.5。截至5月底，小组合今年以来取得收益12.9%，超额国证2000指数7.1%。
资产管理机构作为专业投资者，具备完善的投研体系和独特的信息获取优势，其行为信息中蕴含了重要的alpha。借助于市场上的主流资产管理机构评选活动，我们筛选了一系列重点关注机构列表，并跟踪这些资产管理人最新的机构调研行为。截至5月底，今年以来组合绝对收益-2.2%，超额中证500指数-5.4%。
公募权益基金整体相对于市场宽基指数呈现出显著超额收益，然而由于市场风格的变化，单只基金长期保持稳定靠前的业绩水平具有较高难度。我们在跟踪权益基金整体的风格、行业配置前提下，利用alpha模型获取超额收益，构建权益基金业绩增强组合。截至5月底，今年以来组合取得绝对收益9.9%，超额中证500指数11.5%。
对比上市公司定期报告披露利润和前期业绩预告的预计利润，我们筛选出财报相对预告出现盈余惊喜的股票列表，基于财报现金流特征，我们进一步圈定更具成长性的标的构建PEAD.notice选股策略。截至5月底，今年以来组合取得绝对收益1.5%，超额中证500指数-1.6%。
基于分析师对于股票最新业绩的点评报告，我们筛选鉴定市场上业绩超预期的股票；综合股票基本面信息优选个股构建超预期精选组合。截至5月底，今年以来组合取得绝对收益7.2%，超额中证500指数4.1%。
近年来券商对于金股组合的关注显著提升，券商每个月都会披露月度金股组合，一般包含数量在10只左右的重点推荐股票。金股组合作为券商分析师的核心推荐，其中的个股明细对于投资而言具有重要的参考价值。我们希望在券商金股名单中结合量化手段进行进一步的分析构建金股组合。截至5月底，今年以来组合取得绝对收益-7.2%，超额偏股基金指数-5.6%。
5.1 可转债市场回顾
中证转债指数表现：中证转债指数今年以来累计收益为3.36%，转债等权指数累计收益4.35%，小盘转债略微跑赢中大盘转债。同时，债底、权益市场、转债估值均贡献了正向收益。 转债分域表现：由于今年上半年权益市场的震荡走势，平衡转债同时获得了显著的股票拉动与转债估值收益，表现优于偏债与偏股型转债。 转债行业表现：今年以来计算机、建筑、机械转债由于正股表现强劲，转债获得显著正向收益。而轻工、新能源、化工转债受到股票回撤影响，表现相对较弱。
正股收益：最新一期信贷脉冲有所回升，模型上调中证500未来一年盈利增速预期。当前权益市场的ERP仍然处于低位，未来预期估值仍有扩张空间。综合来看，我们对中证转债正股的未来一年预期收益为20.7%。 债底收益：由于近一个月利率快速下行，债券长期配置性价比降低。基于债券收益预测模型，我们预期未来一年中证转债的债底收益仅为2.9%。 以2023年5月26日的收盘数据为基础进行测算，模型预测未来一年中证转债预期收益为7.9%。尽管转债正股有较高的预期收益，然而当前转债市场较高的估值对转债未来的收益空间有着一定的压制。 
转债分域估值：最近偏股型转债对应的正股回撤较大，然而转债估值不降反升，使得当前偏股转债已经位于高估区间。因此基于分域择时模型来看，当前偏股转债相对较热，模型建议低配偏股型转债。 转债行业估值：当前汽车与纺服行业转债的相对估值水平分别达到历史93%、95%分位数，需警惕转债市场过热的风险。而建材、轻工、非银、银行转债的估值水平仍处于极低位置。
6.1 指数量化择时
目前，中证500和上证综指已于2023年4月份迎来了周线级别牛市，从历史统计来看，中证500、上证综指和沪深300、上证50的牛熊周期基本一致，这基本意味着市场周线牛市的全面启动，同时意味着2022年10月份是市场的中期底部，后续沪深300、上证50大概率都会陆续确认周线牛市；此外，上证综指的周线牛市只走完了1波，意味着市场的中期上涨大概率没走完，目前来看，上证综指要走出周线上涨的3浪结构，时间上起码还能延续2-3个月。
就行业配置角度而言，我们推荐周线级别下跌比较充分或者刚确认上涨趋势的行业，规避周线级别下跌只走了1波的行业。目前来看，传媒、家电、轻工制造、纺织服装目前处于周线级别上涨中，而且周线上涨只走了1浪，周线牛市大概率没结束;医药周线下跌已经走完了7浪结构，大概率2022年4季度就是周线的底部，可以积极布局。食品饮料、国防军工的周线级别下跌在结构上只走了1浪，下跌不够充分，短中期很难有大的行情，注意后续有继续下跌的风险。
风险提示：量化模型基于历史规律总结，如若未来宏观、行业、市场、政策发生结构性变化，模型有失效风险。
本文节选自国盛证券研究所已于2023年6月15日发布的报告《2023年度金融工程中期策略展望》，具体内容请详见相关报告。
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